一文详解顶级VC豪掷1800万美金的大学生创业项目Morpho——优化资金效率的借贷协议聚合器
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July 20th, 2022

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作者:@jokenomicser

注:本文仅做项目分析,不作为投资建议

7月12日,DeFi借贷协议Morpho完成1800万美元融资,由a16z和Variant领投,投资者包括Nascent、Semantic Ventures、Cherry Crypto、Mechanism Capital、Spark Capital、Standard Crypto 和 Coinbase Ventures。

morpho协议由Paul Frambot,一名巴黎电信和理工学院工程专业的学生,与CNRS研究总监Vincent Danos共同创立,旨在打造更高效的借贷协议。其基于现有的借贷协议,创建了一种新的点对点机制,能够为投资者带来更高收益。具体细节是什么样子呢?我们一起看一下。

一、点对池协议的现状

想要了解新型借贷协议,得先了解传统借贷协议什么样,接下来将以AAVE及compound这两个老牌借贷协议进行介绍。如果您对此十分熟悉,可以跳至第二节。

AAVE或compound的基本原理很简单,贷方将他们的加密资产供应给协议的借贷池,获得一个APY的激励(后文将称为贷方APY);这些加密货币将发送到池子对应的合约中,池子将返给他们对应的利息凭证(例如compound的cToken、AAVE的aToken)。而借方则需要先提供足够的抵押品,在一定的抵押率下,他们可以从池子里借出限制额度内的资产,为此,他们需要支付一定的利息(后文将称为借方APY)。

可以看出,链上借贷协议与传统贷款是具有两个显著不同点的:①链上无法核验信用,因此借方必须首先是贷方(即超额抵押),这降低了资金效率,也限制了使用场景。②借款没有期限限制(不约定归还日),只要满足抵押率要求,借款方只需支付利息便可以无限期使用。

无论是借方还是贷方,他们与协议之间的交互都是**“点对池”**的,借方与贷方无法直接串联起来。点对池模型是DeFi的一大突破,它具有很多优势:

①即时流动性。只要池子中有流动性,借方就可以随时借款,贷方也可以随时拿回自己的资产。

②稳定的生息场所。贷方只需将资金注入池子,便可以享有一份稳定的利息,而不用去考虑自己的资产是否真的被人借出。

③借贷利率透明。借贷双方的利率均由池中资产的利用率定义,如果利用率很低,借款利率将变得很低以吸引借款。

④永久借款——无到期日。

⑤允许单人置换流动性。由于借贷协议使用超额抵押,用户如果同时进行借贷行为,相当于在“看涨”抵押资产的同时置换了流动性。举例来说,A拥有10个ETH,并且认为三个月后ETH将由1200u上涨为1600u,因此他并不想将自己的ETH花出去;同时,他又急需一些流动性,他可以将这10个ETH存入借贷协议,在120%抵押率下借出10000u以解燃眉之急。

当然,“点对池”模型也存在一些问题:

①资金效率低下。由于“点对池”并未对借贷需求进行匹配,借款需求不足时,大量资金沉淀在池子中,并未得到有效利用;同时,超额抵押本身已经降低了资金的利用率。类似于现实世界基于信用体系的大量借款需求无法被发掘。

AAVE在ETH上的借贷池中,资金利用率不足30%
AAVE在ETH上的借贷池中,资金利用率不足30%
借贷协议锁定了超过40%的DeFi流动性,约是DEX的1.5倍,其30d-ROA却只有DEX的1/4
借贷协议锁定了超过40%的DeFi流动性,约是DEX的1.5倍,其30d-ROA却只有DEX的1/4

②借贷利差大。大部分借贷协议的借款APY远高于贷款APY,这很大部分原因来自于低的资金利用率——由于贷款人面对借贷池子是平等的,无论资金是否闲置,他们都将获得奖励,而这些奖励只能来源于对借款人所支付利息的“平分”。

③利率缺乏市场调节。大部分现有的借贷协议均用已知算法确定利率公式,并通过DAO治理等方式(比如compound)进行调节,使得借贷利率无法正确配合市场供需——贷款人之间不存在竞争,借款人也得不到好处。

二、点对点协议的现状

在“点对池”模式出现之前,ETHLend早在2017年就尝试了“点对点”借贷模式,然而其并没有获得成功,直到其在2018年被整合入一家新的公司:AAVE(并加入了“点对池”大军)。

所以“点对点”为何失败呢?

先来看一下ETHLend的工作流程:

①借款人通过 ETHLend 接口创建智能合约,以在预定义的期限和预定义的利率内请求 ETH 贷款。然后他们将提供他们选择的任何 ERC20代币作为抵押品。抵押金额由借款人定义。

②潜在的贷方可以浏览所有待处理的报价并接受他们想要的报价。一旦被接受,借款人将收到请求的 ETH,他的抵押品将被锁定。

③到期时,借款人将向贷方偿还利息并取回抵押品。在违约的情况下,贷方将收到抵押品(而不是 ETH)。

来源: https://github.com/ETHLend/Documentation/blob/master/ETHLendWhitePaper.md
来源: https://github.com/ETHLend/Documentation/blob/master/ETHLendWhitePaper.md

这种模式非常接近于原始的借贷市场:借款人先发出自己的借款需求,并提供抵押品以找寻合适的贷款人。如我们在日常生活里感知到的那样,想要借钱的人总是先提出想借多少钱,并且为了让别人愿意借给他,给出自己所能支付的利益,以及所能抵押的物品。

这种方式有什么好处呢?

①资本效率高。贷方借出去的钱是100%为借方所用的,因此贷方获得的利率也是较高的。

②未经许可的抵押品。借方可以抵押任意ERC20而不是局限于“点对池”模式中预先被许可的寥寥数种。这是因为贷方拥有主动选择权,点对点的匹配并不需要平台的许可。

③需求的自由匹配与完全满足。在这种模式下,借贷双方一旦匹配,就意味着二者的需求是被完全满足的。贷方可以自由评估借方,借方也可以根据自己的紧迫程度提供不同利率。

同样地,ETHLend的“点对点”模式存在很多缺点:

①定期贷款。借方在发布借款需求时,必须限定合理条件以求贷方接受。如果借方要求永久贷款,意味着其必须提供高额利息以吸引贷款者,这并不现实。

②如果借方违约,贷方无法拿回自己的资产,只能以借方的抵押品作为补偿。

③缺乏清算机制。抵押品的设置要求贷方能够预测抵押品的价格波动,如果抵押品跌至借款金额以下,借方有激励违约,贷方将受到损失。

④匹配的等待期。点对点匹配是个漫长的过程,而借款人的需求却往往是即时的。

综合来说,ETHLend诞生的2017年仍是DeFi初期,当时甚至没有DEX,以至于很多基础设施难以跟进,比如提供价格的预言机,比如提供流动性的AMM。这使得ETHLend的失败成为了不合时宜的必然。直到ETHLend团队转向了点对池模式的AAVE,才造就了今日的借贷巨头。

三、morpho简介与核心优势

对比“点对池”与“点对点”模式,我们可以发现二者各有优劣,将其总结如下表:

那么存在一种模式,能够有效地结合“点对池”与“点对点”模式的优点吗?

终于来到主题了——这就是morpho协议所要发挥作用的地方。

morpho实际上是一个基于现有借贷协议的聚合器,其以现有借贷池子为基础,在提供相同流动性的前提下,通过点对点方式无缝匹配用户,提高了借贷池头寸的资本效率,同时也提升了借贷双方的体验。

以compound的底层借贷池为例,无论用户是直接使用morpho,抑或是将资产存入compound后获得的cToken存入morpho,其都是可以正常获得贷方APY的。与此同时,morpho将为该用户进行借方的匹配,当匹配到借款人后,二者都将获得改进后的P2P APY,该APY高于贷方APY,同时又低于借方APY,这对双方都是更好的激励。

morpho协议界面。P2P APY成为一个对借贷双方皆具吸引力的选项
morpho协议界面。P2P APY成为一个对借贷双方皆具吸引力的选项
P2P APY可以视作借方APY与贷方APY的平均
P2P APY可以视作借方APY与贷方APY的平均

债务跟踪机制

为了同时跟踪所有用户的债务及存款余额,morpho将存款余额与借款分为两个变量:onComp和inP2P。onComp以cToken/aToken等计量,而inP2P则用类似的mToken计量,用以描述债务。

举例来说,假设1ETH=100cETH,A向morpho存入1ETH,其余额为:

onComp: 100cETH; inP2P: 0mETH;

现B借了1ETH(与A匹配),假设1ETH=100mETH,则A的余额将变为:

onComp: 0cETH; inP2P: 100mETH;

一年后,如果P2P APY仍处于1.5%,则mETH彼时的价格将是1ETH=98.5mETH。

匹配引擎

P2P仍然无法完全平衡供需,市场上总会出现存款人数 n 大于借款人数 k 的情况。morpho为此设计了**“匹配引擎”,匹配引擎将在存款人中选择 k 个享受P2P APY,而剩余 n-k 个则依旧放在底层借贷池中享受原定利率。也就是说,即使用户未被匹配,morpho仍能够保证至少不低于**compound等底层借贷池的利率。

代币经济学

协议拥有自己的代币$MORPHO,目前仅能获知$MORPHO的用例。$MORPHO可用于参与协议治理,影响匹配引擎,以及用来激励某些有利于协议的行为,比如流动性挖掘计划。

以对匹配引擎的影响举例,一个行为良好的用户,可以获得比普通用户更好的利率体验;又例如被称为“频谱模型”的匹配规则,用户可以将他们的$MORPHO代币质押,以拥有与他们质押份额成正比的“频宽”,而每当借款人发起借款,协议都会按照“频宽”占比来选择与其匹配的存款人。

morpho为其代币规定了众多用例,以突出其实用性。关于token flow、代币分配、释放等,协议尚处早期,官网暂未透露相关信息。

morpho的核心优势

由此,morpho建立起自己的核心优势:

①即时流动性。morpho建立在底层借贷池之上,无论借方与贷方是否为点对点匹配,均可以随时进出协议。

②稳定生息,并且拥有比现有点对池更高的收益期望值。

③借贷利率透明,且由市场决定。为morpho未来版本里,将引入贷方竞争机制,这一方面会降低借方成本,另一方面也促进资金效率的提高。

④永续借款。这延续了点对池模式的优势。

⑤便捷。作为一个聚合器,用户可以完全不接触底层各种借贷池,只需在morpho中简单操作。

⑥资本效率高。贷方的资金要么在借贷池中,要么被匹配(完全利用)。

⑦充足的流动性支持。伴随着对更多借贷协议的组合而发生。

四、morpho的现状与未来

morpho目前仅支持compound底层借贷池。在morpho官网的analytics页面可以看到,morpho协议自五月底launch以来,吸收的流动性不断增长,并在近期暴增,贷款人提供的流动性已超过1亿美元。借款金额达到6千万,资金利用率达到60%以上,远超AAVE的30%。

morpho的匹配引擎也发挥了良好的作用,完成了两千万美元额度的点对点匹配,匹配效率超过90%。
morpho的匹配引擎也发挥了良好的作用,完成了两千万美元额度的点对点匹配,匹配效率超过90%。

7月14日,morpho的【Epoch1】结束,将向参与用户分发35万枚$MORPHO,该 Token 为 ERC-20 形式,目前不可转让,治理层将在未来几个月内投票激活其可转让性。同时【Epoch 2】开启,将有共计 170 万枚 MORPHO 分配给在 Morpho 上存款和借款的人。

morpho正在积极接入AAVE借贷池。据compound官网显示,贷方提供的总流动性达到36亿,而AAVE则有60亿。以目前morpho已经吸收的1亿流动性来看,其仍然具有巨大的发展空间(morpho与底层借贷协议并无竞争关系)。

初版白皮书中,设想了协议演变的三个步骤:

①流动性优化器(Caterpillar)。morpho目前仅支持compound,未来计划纳入AAVE等更多底层借贷池。在聚合流动性后,morpho将为用户提供更优的即时性体验。用户总可以找到对应的底层池子来提出自己的流动性,举例来说,用户或许不能在compound上撤回资金,但能在AAVE上做到。

②利率竞争市场(Chrysalis)。morpho对借贷市场带来的一个重大变化是,贷方将可以在费率上自由竞争,而非被迫享受低效率的现有借贷池利率,或者是中间费率。这其实在ETHLend产品之上已初见雏形,但彼时缺乏基础条件,morpho依靠流动性聚合,有能力实现这一点。

③理想的订单簿模式(Butterfly)。Butterfly是morpho协议的长期愿景,彼时morpho将摆脱对底层PLF的依赖,以一种更普遍的订单簿形式出现,借贷双方分别作为买方及卖方,针对标的资产提议订单。每一个提议的头寸都会被morpho以一种即时、自动且有效的方式连接起来。

morpho基于compound、AAVE等现有PLF搭建聚合器,致力于优化借贷协议的资金效率,通过对现有PLF的“帕累托改进”,吸引更多用户转向morpho协议。morpho的愿景,或许是成为未来DeFi乐高大厦的一个关键组件,它能够走多远,我们拭目以待。

风险提示:

1、清算风险。已进入点对点匹配的借贷不存在清算风险,同时,即使借款人无法还款,其抵押物将被用于底层借贷池中,贷款人仍能从流动池中获得保障。因此,morpho的清算风险来自于底层的借贷池。

2、协议风险。目前,协议代码经过多方审计(以下为官网列出的auditors):

参考资料

官网:https://compound.morpho.xyz/

文档:https://docs.morpho.xyz/

其他:

  1. The DeFi Sector Map
  2. Lending pools: an imperfect breakthrough
  3. Peer-to-peer lending: too early to work? — The ETHLend case
  4. Morpho: the best of two worlds
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