長期投資家であり、100年の歴史を持つ資産運用機関であるベイリー・ギフォードは最近、調査レポートや社内対話で中国に関する議論に焦点を当てている。
グローバルアルファチームの投資マネージャー、ヘレン・シオン氏は9月に「中国における新たな成長点の発見」と題するレポートを執筆し、「中国は経済指標だけでなく、技術力や先進的な製造能力においても成長を続けると予想している」と述べた。
ヘレンは、中国への投資は複雑性を伴うが、世界的な投資家としてはそれを無視することはできないと述べた。
彼女はそれを説明するために非常に興味深い比喩を使いました。
「この国の潜在力を理解するには、自然現象を見る必要があります。竹は芽生えた後、強い根を張るため、何年もの間、目立った成長を示さないかもしれません。
その後、いまだに謎に包まれた生物学的メカニズムにより、1日1メートル以上のスピードで急速に成長し、最終的には成人の身長の15倍を超え、硬度はオーク材をも上回ります。」
ヘレン・シオンは中国生まれで、10年間を南アフリカで過ごし、その後ヨーロッパに移住しました。2008年にベイリー・ギフォードに入社し、現在はパートナーとして、Global AlphaやMonksなどのポートフォリオの管理に携わっています。
彼女は多文化生活の経験により、非常にオープンな視点を持つことができました。
最近、社内対話の中で、ヘレンは同僚と中国の先進製造業と過剰生産能力の問題について議論したほか、なぜ中国がすべての長期投資家にとって極めて重要なのかという幅広い議論も行いました。
ベイリー・ギフォードが昨年末に中国への投資に関して強硬な姿勢を示したことも、国内投資家から大きな注目を集めている。
賢明な投資家は主要なコンテンツを翻訳して皆と共有します。
中国を理解しなければ、世界を理解することはできません。
まず、LKさん、簡単に自己紹介をお願いします。特に、中国で成長の機会を探す際にあなたが持つ独自の視点について教えてください。
ヘレン：私は中国で生まれました。両親はどちらも中国人ですが、中国に住んだのは人生の最初の6年間だけでした。6歳のとき、南アフリカに引っ越しました。1990年代初頭、南アフリカはアパルトヘイトから民主主義への歴史的移行期にありました。16歳で南アフリカを離れ、それ以来ヨーロッパに住んでいます。
あなたが尋ねた視点の問題に関して言えば、ヨーロッパ、アフリカ、中国の混合背景を持つ人間であることの利点があるとすれば、それは文化的背景をよりよく理解できることだと信じています。
私たちは、自分とは異なるものを見るとき、自分の思考パターンや枠組みを使うことが多いのですが、こうした思考パターンや枠組みが、時には特定の偏見を伴う文化的背景によってどのように影響を受けているかを常に認識しているわけではありません。
私も他の人と同じように偏見を持っていると思いますが、その偏見についてはもっと自覚しているかもしれません。
LK 比較的弱い経済データが続いていることを受けて、中国における投資機会をどのように見ていますか?
ヘレン 経済データを検討するにはさまざまな視点がありますが、循環的要因と構造的要因を区別するように注意する必要があります。
景気循環の観点から見ると、中国の経済回復は多くの西側諸国ほど強力ではない。不動産価格がその理由の1つである。
中国消費者の富の70％は不動産に関係しているため、不動産価格が10％または20％下落すると、人々の認識や富の認識に影響を及ぼします。
構造的な観点から見ると、中国は不動産中心の経済から高度な製造業経済へと移行しつつあり、これは慎重に計画されたプロセスです。
彼らは長年このことに取り組んできましたが、このような変革は短期的には何らかの影響をもたらすでしょう。過渡的な変革は必ずしもスムーズに進むとは限りませんが、過去にも同様のプロセスを経験しています。
1990年代、中国の経済は主に輸出製造業が中心でした。2010年代になると、経済は住宅や不動産建設に大きく依存するようになりました。現在、中国は高度な製造業の基盤を築こうとしています。
そのため、中国は株価の低い不動産業界から、より価値が高く、より高い収益を生む業界へと移行する努力をしています。
LKさん、ベイリー・ギフォードのグローバル・アルファとモンクスに焦点を当てていますが、あなたが管理する多角的な投資ポートフォリオの中で中国株はほんの一部しか占めていません。なぜ中国に焦点を当てているのですか？
ヘレンさん、おっしゃる通りです。私は世界的に分散した投資ポートフォリオを管理していますが、中国企業はほんの一部にすぎません。しかし、私たちは中国と密接に結びついた世界に住んでいると思います。私たちの世界的なサプライチェーンは中国に依存しています。
中国なしではグリーンエネルギーへの移行は不可能だ。
当社が保有する欧米企業のほとんどは、中国を最大の市場の一つとして頼りにしています。中国は経済的影響力だけでなく、特にアジアにおいて大きな外交的影響力も持っています。
さらに、中国には世界有数のテクノロジー企業がいくつか拠点を置いています。
グローバル投資家として、たとえ中国企業に直接投資しないことを選択したとしても、中国を無視することはできません。中国を理解しなければ、世界を理解することはできません。
中国国外の企業にのみ投資する場合でも、中国で起きた出来事が企業に影響を及ぼす可能性はありますか?
ヘレン そうですね、たとえあなたが米国の投資家であっても、中国には非常に強い関心を持っているでしょう。
電気自動車の過剰供給をどう見るか
LK あなたは最近、「中国における新たな成長点を探る」という記事を発表し、その中で、中国における電気自動車やその他の先進製造業の過剰生産能力は「欠点」ではなく「特徴」であると述べています。どういう意味か説明していただけますか？
ヘレン はい、私は中国のいくつかの産業分野について多くの投資家と話し合ってきましたが、彼らは過剰生産能力を懸念しているため、これらの産業を見落としがちです。
しかし、これは主にいくつかの誤解、特に時間枠の違いによるものだと私は思います。
過剰生産能力を懸念する人々は短期的なことだけに焦点を当てていますが、中国の意思決定者は短期的なことだけを考慮するのではなく、今後5年から10年におけるこの業界の需要をより懸念し、それに応じて計画を立てていると私は信じています。
2 点目は、過剰生産能力は多くの成熟産業にとってリスクとなるが、電気自動車のような新興産業では状況が異なるということです。
生産量の増加に伴い、非常に予測可能な学習曲線に従って製造コストが減少することが比較的にわかります。したがって、需要の増加が予測できるため、過剰生産能力のリスクは小さくなります。生産量の増加、コストの削減、価格の低下により、需要は自然に増加します。
実際、これはむしろチャンスのようなものです。生産規模を拡大する最初の企業であれば、学習曲線と知的財産権のメリットをすべて得ることができ、競争上の優位性を築くのに役立ちます。
LK 中国の自動車メーカーは生産を拡大することで効率性を高め、コストを削減できると想定していますが、この拡大は明らかに無期限に続くことはできません。過剰生産能力にはいずれ期限があるのではないでしょうか。
ヘレン はい、結局のところ、市場は適者生存になるでしょう。
中国は世界で最も競争の激しい市場の一つです。当初は、これらの新しい電気自動車企業は多くの支援を受けるでしょうが、最終的には、効率が高く、革新能力が強い企業が勝ち、業績の悪い企業は淘汰され、市場は統合され始めるでしょう。
長距離電気自動車に最適な選択肢であり、他の方法よりもコストと資本効率に優れています。
LK あなたは Ideal Auto のような自動車メーカーに投資しました。この会社は特別です。私の知る限り、世界で利益を上げている電気自動車メーカーは 3 社しかなく、そのうちの 1 社です。競合他社との違いは何ですか?
ヘレン 5年前を振り返ると、中国における電気自動車の普及率は非常に低く、わずか5%程度でした。これは、10年以上にわたる非常に好ましい供給側政策支援の結果です。そして5年後の今日、普及率はほぼ50%です。
成長は非常に急速です。
5年前の普及率が低かった理由は、「航続距離不安」と価格によるものでした。当時、多くの電気自動車メーカーはこの問題をうまく解決できなかったか、解決を試みなかったか、バッテリー交換で解決していました。
つまり、オーナーはステーションまで車で行き、3分でバッテリーを交換できるのです。バッテリー交換ソリューションの問題点は、非常に高価であることです。バッテリーは車両の中で最も高価な部品であり、販売される車両ごとに複数のバッテリーを装備する必要がある場合、車両のコストが大幅に増加し、市場規模が非常に限られてしまいます。
Li Auto Inc は、まさに新しいソリューションである長距離電気自動車 (EREV) の先駆者です。同社は、バッテリーを充電するためだけの小型の内燃エンジンを車両に搭載しました。
ガソリンタンクを搭載することで、バッテリーが切れた際に燃料を使ってバッテリーを充電することができ、航続距離不安の問題を解決します。同時に、バッテリーの使用量が少なくなるため、車両の航続距離が大幅に増加しました。
その結果、自動車の製造コストが削減され、実際に内燃機関車と同じ価格で電気自動車を購入できるようになりました。
第二に、新興の電気自動車企業の多くはソフトウェアのバックグラウンドを持っており、コスト効率や製造に真剣に取り組んでいないと思います。結局のところ、これは産業であり、製造業の利益率は通常低いのです。
Li Auto Inc.の創業者、Li Xiang氏は、これが初めての起業ではない。彼の最初の会社（これも上場企業）では、事業がほぼ倒産し、救済が必要になった。彼の株式は希薄化され、彼は会社から追い出されるところだった。彼は、そのようなことが再び起こることを望まなかったため、資金調達を最小限にとどめ、コスト効率に重点を置いた。
同社は、ビジネスモデルに長距離走行可能な電気自動車を選択することで、コストと資本効率を高め、他社に比べて小規模でも収益性を実現した。
LKさん、李翔さんに直接会ったことはありますか？彼はどんな人ですか？
ヘレン、私は彼に会ったことがあります。李翔の注目すべき特徴は、細部への極度の注意力です。
これは多くの優れた創業者に共通する特徴の一つだと思います。彼らは、各部分の詳細なコストを含め、なぜ特定の決定を下したのかを明確に説明することができます。
例えば、彼らは車に急加速機能を搭載しないことに決めました。これにより、車1台あたり約30万人民元を節約できるからです。彼らは、理想的な消費者の大半が家庭ユーザーであり、彼らにとって急加速は重要ではないことを理解しています。
LKさん、3,500ポンドくらいです。このタイプの車はここにはありませんが、あなたが試乗したことは知っています。運転した時の感覚を教えてください。車内に座るとかなり高級感があると言われていますよね？
ヘレンさん、これは確かに高級品で、中国ではテスラ モデル Y に比べて値段が高いです。
とても興味深いですね。私は多くの電気自動車メーカーとその製品について話し合ってきましたが、現在、中国の電気自動車メーカーは皆、いわゆる「iPhoneの瞬間」について語っています。
彼らの考えは、iPhoneが携帯電話業界に与えた影響と同じような影響をこれらの自動車が自動車業界に与えるだろうというものだ。
私自身が一度車に座って試乗するまで、この点を完全に理解していなかったと思います。
これは言葉では言い表せない体験、驚きの瞬間です。車両全体が音声制御されています。車に背中のマッサージをオンにするように指示すると、車は音源を認識し、私の座席の背中のマッサージのみをオンにします。
LK すごい！
ヘレン 後部座席にはエンターテイメント設備があります。下げることができる大きなスクリーンがあり、音声またはジェスチャーで操作できます。たとえば、腕を振ったり、拳を開いたり閉じたりして操作できます。また、車の後部にはミニ冷蔵庫があります。
車は単なる移動手段から、娯楽やリラクゼーションの空間へと徐々に進化しています。
貿易障壁による投資リスクは排除することはできませんが、管理することは可能です。
LK 最近、米国は中国製電気自動車の輸入関税を100%に引き上げ、また、中国が依存しているリチウムイオン電池の関税も約25%に引き上げました。これは明らかに、これらの自動車の購入に大きな抑制効果をもたらすでしょう。この動向を投資の検討にどのように取り入れますか?
ヘレンさん、貿易障壁の増大は避けられないと私は思います。ですから、このリスクを排除することはできず、管理することしかできません。中国企業を避けることでこのリスクを管理できると考える人が多いですが、これは誤解です。
まず、ヨーロッパは中国に高級車や贅沢品を大量に輸出しており、アメリカの企業も中国市場に大量の製品を販売しているため、報復措置（つまり中国も贅沢品に関税を課す可能性）のリスクがある。
次に、多くの中国企業は実際には西側市場への製品販売に依存していません。たとえば、最近話題になったLi Auto Incは主に国内市場で事業を展開しています。現在、電気自動車の分野では、中国は世界市場シェアの約60％を占めており、最大の市場となっています。
次に、世界最大のバッテリー製造会社で、世界市場シェア 37% を誇る Contemporary Amperex Technology のような企業があります。同社は確かにヨーロッパに販売していますが、ヨーロッパに生産施設も持っています。同社はハンガリーとドイツに工場を持つヨーロッパ最大のバッテリー製造会社であるため、多くの輸入規制は適用されません。
しかし、結局のところ、ヨーロッパでの生産コストの方が高いと私は考えています。ヨーロッパでの自動車製造コストは中国よりも約40％高くなっています。
社会全体として、グリーンエネルギーへの移行を遅らせるコストとリスクを負うか、それとも中国の役割を受け入れるかを決める必要があるのは事実だ。
LKさん、あなたは西側諸国の企業が受けるかもしれない報復について言及しました。これはあなたの企業への投資決定や売却決定に影響を与えましたか？売却決定の例はありますか？
ヘレンさん、例を挙げるのはあまり都合がよくありません。しかし、投資ポートフォリオにおける地政学的リスクと規制リスクの管理方法について議論することはできますが、そこには 2 つの側面があります。
まず、国境を越えた貿易が主な投資原動力となっている企業を削減しています。たとえば、エスティ・ローダー、アディダス、ペルノ・リカール（フランス企業、世界第2位のワインおよびスピリッツ製造会社）などの企業を削減または売却し、生産を現地化する企業を選択する傾向があります。
第二に、中国に投資する際、当社は中国のより広範な戦略的優先事項に合致する産業に投資する傾向があります。したがって、当社は電池や電気自動車などの先進的な製造業に重点を置き、銀行や不動産など、規制リスクが高いと考えられる分野への投資を減らしています。
LK これは興味深いですね。数年前、中国の規制当局が大手インターネット企業に規制を課していたのを目にしました。先進的な製造業の企業が同様の規制を受ける可能性は低いと思いますか?
ヘレン 全くリスクがないとは言いませんが、先端製造業の企業が適切な行動をとり、規制を遵守し、社会に貢献している限り、規制を受ける可能性は低いと思います。
また、多くのインターネット企業が不適切な行為を理由に規制を受けていることも忘れてはなりません。たとえば、規制では消費者データを保護し、サプライヤーとの独占契約を強制しないことが求められています。これらは、優れた政府であれば必ず実施するであろう、優れた規制措置だと思います。
中国の景気刺激策では、株主利益の増大に重点が置かれている。
LK 中国はここ数週間、金利の引き下げ、企業による自社株買いの容易化、合併・買収の奨励など、広範囲にわたる景気刺激策を発表しており、さらなる財政刺激策が導入されるかもしれないという噂もあります。長期投資家として、これはあなたの投資ポートフォリオ内の企業や、将来購入を検討している企業にどのような影響を与えると思いますか？
ヘレン そうですね、不動産セクターを支援する財政刺激策と成長策、そして消費者への補助金の提供に誰もが期待していると思います。
これは中国の市場心理にとってプラスであり、多くの中国企業の株価は力強く回復している。しかし、これらはすべて短期的なものであり、企業の基礎を変えるものではない。
私がもっと興味を持っているのは、あらゆる景気刺激策の中に埋もれているいくつかの発表、特に合併や買収を奨励したり、企業が株主にもっと現金を還元するよう奨励する措置です。
LK 日本では、コーポレートガバナンス改革の目標は、企業経営陣が株主の利益をより重視するようにすることですよね？
ヘレン 過去 4 年間、日本は一連のコーポレート ガバナンス改革を実施してきました。歴史的に、日本企業はバランスシートに多額の現金を保有しており、株主への利益還元にはあまり注意を払っていませんでした。
そして、これらのコーポレートガバナンス改革の焦点は、基準を引き上げ、株主利益にもっと注意を払うように強制することにあります。そのため、多くの日本企業の評価額は大幅に上昇しました。
LK あなたが示唆したように、中国で同様の状況が発生した場合、それは非常に興味深い観察になるでしょう。終了する前に、ゲストの皆さんに最近読んだ本やお勧めの本についてお聞きしたいと思います。最近読んでいる本は何ですか?
ヘレン 私は現在、ジョナサン・ハイト著の『The Righteous Mind』という道徳心理学に関する本を読んでいます。
彼は、私たちの道徳的判断は合理性ではなく直感に基づいており、合理性は直感を説明するためにのみ使用されていると信じています。
彼はまた、異なる社会間の道徳的直感の違いは非常に大きいと指摘した。
道徳的推論は、たとえ私たちがそれに気づいていなくても、直感から生まれるという点についてLK。投資においても同様の状況があると思いますか？どの企業を調査したり購入したりするかを決めるときに、直感は役割を果たしますか？
ヘレン 私の理性は「ノー」と言いたいのですが、これは単に私の理性が私の直感を守っているだけなのかもしれません。
道徳的判断に関しては、直感には進化論的な理由がたくさんあると思います。
企業を分析するときは、常に初心者の心構えで問題に取り組む必要があります。明白に思えることに対しても「なぜ」と疑問を持ち、決して自明だと思い込まないでください。
時間が経つにつれて、私たちの仕事の多くはパターン認識を伴うようになり、直感は確かに役割を果たします。私はそれが合理性によるものだと信じたいのですが、これが単に私の直感を擁護しているだけなのかどうかはわかりません。