​​2024年11月22日，新币民日报第一期。

之前写了几百期币民日报，现在重新开个新币民日报，计划写100期彻底收手，以纪念本波牛市。

今天在推上看到明道写的关于微策略的文字，感觉是很好的科普，决定搬过来给大家看看。

第一部分：天下大势，目前是什么情况——南宫远

1、特朗普上台，明牌支持比特币等加密货币；首富马斯克结盟特朗普，携狗狗币强势来袭。

2、曾经一度被中国把持的比特币挖矿和比特币矿机生产，在政府打击下分散全球，完成去中心化。

曾经一度被中国把持的数字货币交易，在政府打击下，散落全球，完成去中国化。

在这两个前提下，才有了美国资本强势介入比特币等数字货币。

之前美国那边的资本只是偷偷在买中国挖出来的比特币。当年，比特大陆的老板吴总曾经在微博哀叹，美国佬定期从他手中以3000人民币左右的价格大量购买比特币。这条微博被我看见并记住了。

3、比特币和以太坊的EFT给了传统资本进入加密货币的渠道。

4、微策略MSTR把股、币、债转换玩得飞起，成为目前比特币最大的买家。

第二部分：明道mingdaoyang谈微策略

今天聊聊微策略的大策略。微策略真是这轮周期玩出币圈最大的金蛋，不到两年时间，票面盈利超过150亿美金。它不仅仅是股、债、币三重套利，关键是把MSTR这个股票变成传统金融里真正的比特币（近日MSTR交易量超过比特币ETF总和），可谓“借假修真”登顶之作。Michael Saylor 既不是华尔街蓝血出身，也算不上币圈OG，真是乱拳打死老师傅。我这里浅谈下他的交易结构设计的几个关键部分：股/币关系这两者有两个关键的飞轮，一个是股票溢价发行，购买比特币，推动比特币上涨，提升其每股净资产和收益, 这是线性的杠杠；第二个飞轮是融资买币，利润增速加快，估值倍数扩张（p/b, p/e 变大），股价从线性到指数杠杠跳跃，市值和股价上涨超过比特币本身价格上涨。股/债关系MSTR市值上涨，推动进入更多指数，更多交易衍生品出来，交易量上涨，降低股、债融资成本，可债可股的结构，进一步降低整体负债率。微策略的可转债也是一个非常精致的设计（充满了巴菲特智慧）。可转债基本是中长债（5年期，至少跨越1个币圈周期），大部分都是零息，期间本金不做任何偿还。确保期间没有部分还款和利息支付压力，进一步降低币价下跌的螺旋导致债务违约风险。更厉害的是，与传统可转债不同，转股、现金偿还的选择权在微策略而不在可转债持有人，从根本上避免可转债到期无法偿还导致违约问题（最坏情况直接全部转股）。这融资溢价能力非同一般。虽然大家普遍认为发债增加负债率，提高风险溢价，对股价不利，但这种可转债本质上是主动权完全在微策略的“可债可股”工具。对股价/股东是非常友好的。币/债关系债是美元计价，在币本位立场上，购买力无限趋零，而且可转条件主动权在微策略，借一个购买力无限趋于零的“债”去买购买力无限大的比特币，特别是0违约风险的结构，从长周期看，是个不会输的局。在币圈和传统金融都不少年份，确实没看到这样能在把股/债/币三重套利玩这么极致的高手。很多人都猜测微策略的结局会不会是股票版的Luna。 我觉得整体风险结构上两者没任何可比性，更谈不上所谓死亡螺旋。至于飞轮什么时候不转，音乐什么时候停止，核心在于股票和单股净币高溢价能维持多久。如果市场趋势打破预期，比特币衍生工具供给增加，微策略的股/币溢价缩小到1.2以内，这种融资就很难持续。但微策略依然会是大赢家。微策略这种长期赢面的结构性构建，在传统金融世界，真可媲美巴菲特的伯克希尔·哈撒韦。 从溢价水平来看，MSTR干到1万亿，感觉比以太坊到1万亿还容易点 😂。

最后几点。微策略现在对比特币溢价300%，二级市场参与者，如果不理解其中变量，风险是极高的。不断增长的体量，意味着溢价只会缩小而不是扩大；持续融资能力，是把溢价由虚化实的变量之一。另外，最好是人人都学微策略，如果一百个上市公司都学它的bitcoin standard，把比特币整体持仓成本抬上去，等于一起帮它削溢价泡沫。其它资产（比如eth，sol，meme)是否可以复制同样的策略？这个策略成立的核心是有足够多的对手方愿意接受类似的可转债条款，而它们接受的原因是有更多的对手方希望获得对比特币不同风险组合的敞口。eth/sol这类资产在流动性之外，叠加了更多经济模型、技术和市场风险，操作难度大很多，但潜在收益也大，说不好能搞出一个degen版微策略。我感觉庄们已在摩拳擦掌。

第三部分：网友交流提问

1、请教下，微策略现在对比特币溢价300%，是哪个指标溢价了300%？

答：股票市值/持仓比特币市值

2、有没有这种风险？

答：区别是比特币美联储控制不了，微策略实际上是用高价股票（永久资本）在买币，而不是债，不会爆仓。

3、网友BTC Cycle Master：6次股票增发全是平价发行，不是溢价。转股、现金偿还的选择权在微策略而不在可转债持有人，这个说法有歧义。不如说买家不能选择提前赎回。如果copycat 越来越多。mstr由于溢价太高而丧失优势，会开始下跌，直到没有溢价。

答：溢价是指的对股价对比特币净值溢价（不是股票市场价格溢价）

4、Mindao老师，在DeFi里有没有类似的设计

答：luna, eos的ICO

5、网友九边六镇钢铁侠：确实是这样，我刚刚也看懂了，他的融资成本为零和巴菲特一样，巴菲特也是靠保险公司资金零成本融资

答：巴菲特更牛，融资成本是负的，因为保险浮金在运营层面还有正利润，这在保险公司极罕见。大部分靠投资收益弥补运营亏损。

6、网友morahaji：到1万亿美刀不太可能，需要持仓2500-3000亿市值的比特币，假设比特币25-30万一个，也要持仓100万个，他这轮买不到这么多，而下一轮，他买不起这么多。如果这一轮能够干到50万个大饼，下一轮不爆仓，他有可能到万亿美刀市值。

答：这轮周期可能性不大。 但100w大饼，也不是那么难，毕竟ETF量比较接近这个数，还没到一年。

7、havegas.eth：这是我找到的，不知道对不对，转股和转债选择权是有限制的，不然真不可能有人买了

答：都有限制，大部分限制属于让可转债投资人的法务和投委会好交差的例行条款(比如出现交叉违约，债务条款重大变更等 ）。

8、网友SoullessL.fuel：利息不算，如果没有现金还借贷的本金，可以直接给股份？但是如果他要还100亿本金，但是股市只值10亿了，怎么算呢。答：转股价已事先锁定，跟股票市值已经无关了。

9、网友B (🤿, 🤿)：虽然债权人确实也是奔着转股的巨大upside，零息，五年也就算了，转股主动权还不在他们手里这个真的是很难想象这些债权人怎么接受得了。不过这套能在BTC身上玩得转，在ETH身上我估计有点难度。答 ：亚洲的bond trader也很费解这玩意怎么能卖得出去；在美国市场，一个一天500亿交易量美金的票，但凡有点“股”性质的工具，都会非常有市场。BTC主叙事太强了，传统金融很多买单的，ETH还差点

10、网友peter 🐉 $MON ꧁IP꧂：请问可转债如果转成股又恰好股价不好卖出去抵不上之前借给mstr的债.这不就是亏损了吗?答：转股价都是在净资产2倍溢价之上再溢价30%，怎么亏 😂。亏得也是被强制转股的可转债持有人。\

11、网友alpacino：还有选择权在发行人手上的可转债？谁会买这种可转债？只有风险没有收益（利息都是0）答：很好的问题。几种可能，转股价都是净资产大幅溢价的，转股本身降低负债率，对MSTR和可转债持有人，选择转股是双赢。除非极端情况，没有理由不转。另外听说，购买可转债的，很多是配合股票做空策略，差价套利。这里各种组合都有可能。

12、网友日观区块链：看得懂的人自然不会做空微策略，尤其是在狂暴牛市就要开始的时候，香媛估计是上车上少了，本来就接近于零利率融资来的钱去购买年华折合几十的比特币，傻子都知道这是稳赚不赔的，再加上特朗普这一任亲加密，打压民主党迫使他们资金回流！怎么看美元计价资产都会上涨！

13、网友DD：反过来看，虽然 $MSTR 被CITRON做空，暴跌16%，但我并不觉得MSTR就会马上进入什么死亡螺旋，这只是估值过高，但Michael Saylor的这个金融游戏还是可以继续的。对于我来说，买入MSTR的条件就是，假设未来某一天比特币100万美元一枚，假设MSTR届时将拥有100万枚，那么以现价买MSTR远比以现价直接买比特币未来收益更高，我就会选择买MSTR，否则就直接持有比特币。

14、网友business919(💙,🧡)(L3, ❄️)微策略是在赌比特币在以后的需求（投资，战略储备，转移支付，DeFi抵押标的物）会增大，而比特币最大供应就只有2100万颗，也就是说，需求增大，价格只会向上涨，囤比特币就是最好的飞轮效应！

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