E2M Research：Shawn (2024年9月)
去年我们讨论过Uniswap的一些情况，而现在Uniswap labs通过前端收取费用，而社区也希望投票通过打开费用开关，当然，最后似乎因为a16z 作为 UNI 的大持有者，其与 Uniswap Labs 的关系引起了美国证券交易委员会的关注，同时a16z 担心开启费用开关会让 UNI 看起来更像一种证券，故此事暂时被搁置了。不过我们仍然可以分析下相关数据。
协议收入
协议主要有两部分需要分析，分别是协议收入以及Uniswap前端收入。
首先是协议收入，由于DeFillama数据与TokenTerminal数据略有差异，此处采用TokenTerminal数据。
可以看到协议收入还是呈现出较强的周期性，且今年3月份收入并未超越上一轮的高峰。此处可以按照平均值估算，大概每个月有5000万美元的协议收入，即每年6亿美元，这部分目前是全部分配给了LP。
另一部分是Uniswap前端的收入，这一部分收入都属于Uniswap Labs。Uniswap 于 2023 年 10 月 17 日起，对其 Web 应用程序和钱包中的某些代币收取 0.15% 的兑换费用，包括 ETH、USDC、WETH、USDT、DAI 等十余种代币，而在今年4月中旬开始，又将费用提高至0.25%，且收取范围覆盖至几乎全部代币，例如将MKR兑换成AAVE也会收取0.25%的手续费。
而提高前端手续费的效果也立竿见影，可以看到收入有极大的提高，截至目前，Uniswap前端已经产生了超过5000万美元的收入。这也反映了Uniswap前端仍然是许多用户的选择，具有较强的粘性。
这里对提价后的数据做一个估算，以8月份收入为基数，月收入约600万美元，则提价后Uniswap前端的年收入约为7200万美元，当然8月份的数据相比前几月要差一点，如果按照行情好的时候计算年收入可超过1亿美元。
对比协议交易量和Uniswap前端交易量可以看到，当前通过Uniswap前端交易的量大约为协议的5%-10%。
协议支出
首先区分一下Uniswap DAO、Uniswap Labs和Uniswap Foundation。
Uniswap DAO 是 Uniswap 生态系统的去中心化治理主体。持有 UNI 代币的用户可以参与 DAO 的治理，通过投票来决定协议的未来发展，包括技术更新、资金分配等关键决策。
Uniswap Labs 是 Uniswap 协议的创建者和开发者，负责核心协议的技术开发和创新。它是一个中心化的组织，类似于一个传统的科技公司。
而Uniswap Foundation 则是在 Uniswap DAO 的支持下成立，它从 DAO 那里获得资金，并在协议发展中扮演支持性角色。主要负责推动长期的生态建设和社区发展，而不直接参与协议的技术开发。
根据代币分配规则：
10 亿（1,000,000,000） UNI 已在创世纪发行，并将在四年内获得。初步的四年的初步分配情况如下：
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60% 给 Uniswap 社区成员 -- -- 600,000,000 UNI(UNI)
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21.5% 给团队成员和未来雇员，4 年线性释放 - 215,101,000 UNI
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17.8% 给投资者，4 年线性释放--178,000,000 UNI
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0.07% 给顾问，4 年线性释放--6,899,000 UNI
其中分配给社区成员的60%中有43%归属给Uniswap DAO，目前应该还剩3.8亿枚左右。
而根据释放规则，到2024年9月全部释放完毕，因此目前UNI代币可视为全流通状态。
根据Uniswap Foundation初始资金的分配情况，总共申请了约4260万美元的UNI代币，并通过合作的加密货币经纪商兑换成了稳定币，作为两年的拨款和运营资金主要包括开发者生态建设、研究和安全建设等。这一部分大概是每年2000万美元支出。
同时Uniswap DAO也会通过一些其他提案来进行拨款。
而Uniswap Labs并未查到公开的财务数据，根据领英，当前其成员有166人。
这里只能做一个大致估算，如果将Uniswap Labs当作是依附在Uniswap项目上自负盈亏的公司，目前可以通过其前端收入以及初始分配的代币来覆盖支出。而Uniswap DAO则作为协议的实际控制方，持有3.83亿未流通股份。
如果费用开关提案通过了，并且收取LP的10%费用作为项目收入，则大概是每年6000万（假设收取费用不会影响到项目的交易量）。扣除Uniswap Foundation支出等大概剩下3000万盈利。如果收取
20%费用，则大概是每年1.2亿美元，扣除开支剩余9000万美元。
按照当前UNI价格计算，除去未流通股份，市值约40亿美元，计算得PE值在44-133之间。
当然，在通过费用开关提案之前，UNI代币仅具有治理功能。
项目数据
首先是TVL数据，当前约40亿美元，位居DEX第一位。但同样未达到上一周期的高点。
而交易量方面，下图为EVM链上DEX交易量占比图，可以看到Uniswap的占比之前一直维持在50%之上的水平，而近期则略有下降，主要是受到Aerodrome的影响。如果算上Solana上面的数据，则该比例将进一步降低。
绝大部分交易量也来自ETH和稳定币。
总结
用户对DEX的垄断性可能没有借贷协议强，因为DEX是一次性交互，故用户更看重的是交易的价格和速度，而不是安全性和稳定性。当然Uniswap拥有强大的技术团队和领先的技术研究，包括即将上线的Uniswap V4等，也将极大提升交易灵活性和效率，保持其领先地位。
同时由于DEX处于流动性最底层的位置，随着聚合器以及钱包的发展，越来越多的用户可能会选择直接在钱包内置进行比价交易，这样用户对Uniswap等感知不足，会削弱其用户粘性，降低其垄断性。
在针对代币持有者利益上，我们看到Uniswap前端无需进行投票即实行单独收费，并且持续涨价，而这些收入却并未给持币人带来任何好处。同时针对协议治理模块升级并打开收费开关的投票，本应该按时进行，却因为VC大户的原因而一拖再拖，可以看到普通代币持有者的话语权是较低的，这也反映出一个问题，即虽然目前声称的是去中心化治理，但代码的开发，审核、上线都涉及到中心化的问题（除了修改线上参数这些简单的提案可以实现去中心化），对于投票结果的执行依然需要依赖人来完成，由此可能损害持币人利益。总体来看，在Uniswap生态持币者话语权较低，其利益难以得到保障，治理模式缺乏一些纠错机制，这些方面需要未来进一步的改进。
参考
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https://gov.uniswap.org/t/temperature-check-activate-uniswap-protocol-governance/22936
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https://abmedia.io/uniswap-labs-increases-interface-fees-and-charging-scope
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https://uniswapfoundation.mirror.xyz/yrJO4FlgVboRV68p_o5Jo5kAnASYXaWcAjz1FC4HCMs
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https://gov.uniswap.org/t/uniswap-foundation-summary-q22024-financials/24367
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