作者：Alex xu， Mint Ventures研究合伙人

本期关注新兴的L2生态zkSync的头部Dex之争，尝试回答以下问题：

• 为什么有必要关注zkSync和它的Dex赛道？

• 目前zkSync的交易赛道项目情况如何？

• 众多竞争项目的成色如何，各有什么优势，谁更有可能胜出？

以下文章内容为笔者截至发表时的阶段性看法，可能存在事实、观点的错误和偏见，仅作为讨论之用，也期待来自其他投研同业的指正。

为什么要关注zkSync和它的Dexs

zkSync：L2大年，头部L2的有力竞争者

2023年是L2大年。

业务数据方面，在以太坊为代表的各条公链的TVL仍然保持低位的同时，L2的TVL在今年快速增长，连破新高。

除了链上资金之外，链上的活跃数据同样印证了这一点，自去年10月L2的实际TPS有效超过以太坊之后，今年该数据进一步迅速上升，目前L2网络的实际TPS已经是以太坊的3倍左右，未来这个数据显然还会继续攀升。

下图：L2实际TPS与以太坊的对比

除了业务数据之外，今年10月来临的坎昆升级还将大幅降低L2的费用成本，推动用户和应用进一步向L2迁移。

就竞争格局来说，L2与L1类似，由用户、开发者和资金构建而成的网络效应之强大，在Web3世界仅次于稳定币，先发优势非常明显。

OP Rollup领域，Arbitrum和OP两强格局初定，未来尚可一战或许还有Coinbase基于OP stack构建的L2 Base，但能上牌桌的新玩家短期恐怕不会太多。

而ZK Rollup领域的大战才刚刚开始，ZK作为以太坊基金会和Vitalik支持的长期方向，势必在未来愈演愈烈的L2战争中占据一席之地。继今年Arbitrum完成空投后，zkSync成为了下一个备受期待的L2空投项目，其TVL和用户活跃数持续上涨，上线不到3个月，已经成为TVL仅次于Arbitrum和Optimism的L2，也是TVL和用户量最大的ZK Rollup项目，目前链上项目类型也在逐渐丰富，既有DeFi基础设施，也出现了如Cheems这样的meme项目。

整体来看，zkSync已经在ZK L2的竞争中占得先手。

Dexs：用户和资金汇聚的基础设施

Dex、借贷和稳定币，是L1&L2最基础的金融三件套。但我们参考过往L1和L2的发展情况，很容易发现各条链的头部“原生Dex”往往只有一个，笔者此处对“头部”的定义标准有两条，至少满足一条：

• TVL和交易量等业务数据远高于竞争对手，至少一项市占率超过50%

• 代币已登陆币安等一线交易平台

作为所在链的头部Dex，相对于其他竞争者享受着更多优势，比如：

• 心智占位靠前，更容易成为用户交易和做市行为的优先平台，并有更高的信任度

• 商务优势，更容易获得其他合作方的青睐，成为流动性布置的第一站或是合作launchpad业务

• 流量便利，头部Dex在各类业务排行榜、资讯、研报中都更容易获得提及和引用，获得更多免费曝光和自然流量

• 领先的流动性和交易量形成的跨边网络效应优势

• 代币更容易登陆头部Cex，收获流动性溢价和更多的持币用户

zkSync作为较新的L2生态，用户、资金、开发者都在增长的早期，各赛道的市场格局也尚未固化，其他链的品牌项目还没有完成跨链布置（比如Uniswap V3和Aave），原生的项目还有争夺和巩固阵地的时间。

但是，zkSync未来的Dex格局大概率也会像其他L1&L2一样，头部的原生Dex只有一个（或是被Uniswap V3所占据）。

那么问题在于，谁会成为zkSync未来的头部原生Dex？

zkSync Dexs赛道格局

目前zkSync的Dex项目数量众多，采用的机制各有不同，不过从业务数据来看已经出现了市场份额的集中化趋势。

业务机制上，前5的Dex当中有3家（SyncSwap、Mute和Velocore）采用了V2动态池+稳态池的模型，其中Velocore还在经济模型上采用了与Velodrome类似的ve（3,3）机制，兼营流动性市场业务。

然而从TVL和交易量这两项核心业务数据来看，目前zkSync第一梯队的Dexs是SyncSwap和iZiswap两家，未来的头部Dex最有可能从这两家中诞生。

Syncswap vs iZiswap

接下来笔者将对zkSync生态的这两个一线Dex的基本情况进行梳理和比较，主要覆盖项目的机制设计、业务指标、经济模型和团队情况等。

Syncswap

1.机制设计

1.1Pool类型

总体来说，Syncswap在Dex的产品机制上并没有太多创新，其采用了ve（3,3）类项目常用的多池机制，目前主要是基于Uniswap v2的Classic Pool（主要适用于汇率波动较大的交易对），以及基于Curve的Stable Pool（适用于汇率稳定的交易对）。

下图：Syncswap的Pool列表

1.2交易费用

Syncswap把自己的手续费机制称为“Dynamic Fees”，但实际上它并非我们理解的动态手续费机制（资产价格波动率越高则手续费率越高，以补偿LP的无常损失），或许更准确的表达应该是“自定义手续费”。

具体来说，Syncswap的手续费包含以下功能：

• 费用可调：不同Pool可设定不同比率的手续费率，上限为10%

• 方向费率：根据交易方向（买\卖）的不同，设置不同的费率，比如买0.1%，卖0.5%

• 费率折扣：基于代币抵押获得交易手续费的减免

• 费用分配代理：可以直接将Pool的费用分配给外部地址

可见，Syncswap的Dynamic Fees实际上与“动态”无关，只是自定义的权限更加丰富了。

2.业务表现

我们从交易量、用户数、流动性、交易费（LP费用和协议收入）四个角度对Syncswap的业务情况进行统计分析。

2.1交易量和用户数

Syncswap本身没有提供完整的交易量数据看板，基于链上数据对Syncswap的7日和30日交易量进行统计，其近30日（2023.5.8-6.7）的交易量为431,351,415$，对应日均交易量14,378,380$；7日（2023.6.1-6.7）交易量为103,743,812$，对应日均交易量14,820,5444$。

以上交易数据与Dexscreener的24小时交易量统计，以及官方各Pool的24小时交易量统计大致吻合。

下图：Syncswap24小时交易量

下图：Syncswap交易量最大的Pool业务数据，日交易量约1000万$

而交易量构成中，其中ETH-USDC的Pool占到了大头份额，为60.8%，其次是稳定币，真正的zkSync原生资产交易量占比还不到5%。

同样基于链上数据， 2023.5.8-6.7 Syncswap的月活跃地址数为843692，6.1-6.7的周活跃地址数为247814，而截至6.5日zkSync的独立地址数为92.2万，这也意味着近91.4%的地址在一个月与Syncswap有过交互。

2.2流动性

Syncswap的流动性总量为6761万$，其中ETH-USDC Pool就占到了5761万美金，占比84.5%。

流动性前10的Pool中，zkSync原生的非稳定币资产为Cheems（meme）和ZAT（NFT），占比仅为1.5%。

2.3交易费和协议收入

笔者对6月9日的Syncswap交易量前10的Pool的协议收入进行了统计，具体如下：

根据上表，可以发现ETH交易对的协议收入占比达到了90.6%，是手续费和收入的大头。此外，Syncswap对Cheems和USD+（Tangible的稳定币）的手续费分成比率仅为10%和20%，将大部分收入让利给了LP，有明显的争取这部分流动性的意图。

难能可贵的是，目前Syncswap还没有发行代币，启动流动性或交易补贴，属于比较少见的能实现正收益的DeFi项目。当然，这与zkSync和Syncswap目前均尚未发币，有大量空投猎人在进行交互有较大的关系。

3.经济模型

Syncswap虽然尚未正式发币，但是已经公布了代币的部分信息，其代币为SYNC，总量1亿枚。

代币规则上，Syncswap部分参考了Curve的ve模型，持币用户需要将SYNC转换为veSYNC之后才能获得代币效用，包括：

• 投票治理

• 协议费用分红

• 交易费打折

但在具体的解锁机制上，又与Curve有所不同，veSYNC选择解锁后有6个月的线性解锁期，其中50%的代币可以在选择解锁后的第20天获得，剩余的50%则继续线性解锁。

尽管如此，Syncswap的代币经济模型披露仍不完整，比如代币分配的比率，释放的速度，以及ve模型是否用于指导代币的Pool排放等，均没有提及。但就目前项目的整体机制来看，Syncswap比较像一个ve(3,3)的Dex项目。

此外，虽然SYNC代币并未上市，但是Syncswap已经推出了代币激励活动，即“Loyalty Program”（忠诚计划）。该计划激励的主要对象是特定交易对产生的费用，类似于“交易挖矿”。

忠诚计划的代币挖矿规则如下：

• 用户在指定交易对进行交易，产生的交易费用越多，获得的活动奖励凭证代币ySYNC就越多，ySYNC获得数量=用户贡献的交易手续费

• 一个计划周期称之为epoch，除了创世epoch（epoch1）为一个月，后续epoch均为一天

• 用户基于ySYNC兑换奖励，但奖励以veSYNC发放，用户如果需要卖出则先要解锁veSYNC

忠诚计划的创世epoch为今年4月10日-5月10日，总奖励为90万veSYNC，最终参与用户获得的ySYNC为1,189,624.5，这意味着活动期间用户在指定交易对上共支付了1,189,624.5$的交易费，对应1veSYNC的获得成本≈1.32$。

不过，目前忠诚计划已经处于暂停状态，总共就进行了一期。

4.团队和融资

Syncswap的团队处于匿名状态，团队规模和人员均不明确，目前也没有披露过融资消息。

iZiswap

1、机制设计

iZiswap是iZUMi Finance的产品之一，iZUMi是一个提供多链的流动性服务（Liquidity as a service，LaaS）的DeFi项目，iZiswap是其流动性服务的Dex产品，其外目前已上线的其他产品包括：

• LiquidBox：围绕集中流动性（Uni V3及其衍生模式）机制的流动性激励服务，可以帮助项目方根据价格区间自定义流动性激励

• 债券融资服务：为项目方提供类似于传统金融里的可转债的融资方式

本文主要聚焦zkSync生态的头部Dex竞争，因此将主要关注与此相关的iZiswap在zkSync网络的情况。

iZiswap的主要创新在于DL-AMM的提出和实现。

DL即Discretized Contentrated Liquidity（离散集中流动性），DL-AMM没有使用恒定乘积公式，而是将流动性放在离散的不同价格点上，每一个价格点遵循恒定加和公式L = X* √ P + Y/ √P 。

无数离散的价格点相连，构成了完整的类似 Uniswap 的 AMM 价格曲线，下图左。

DL-AMM 中的流动性将分为两类：LP 流动性，以及限价单流动性，两者组合在一起，在不同的价格区域上叠加分布，见右图。

前者是双代币流动性，而后者是单代币，目标是在特定价格换取另一个代币，一旦达到目标价格就会被换取，且不会被换回（Uni V3也可以通过挂小区间的单边流动性实现限价单逻辑，但是价格返回时会被换回原代币），会保留在合约内直至用户提取。

此外，基于iZiswap流动性点状分布的特性，其还提供了订单簿的交易界面版本（iZiswap Pro），为用户提供近似于CEX的交易体验。

说到流动性订单簿，很容易联想到更知名的Dex项目Trader Joe，其在2022年11月推出了Liquidity Book（简称LB），同样将流动性点状分布，具体的价格点位上流动性同样采用恒定和公式而非恒定乘积。

关于Trader Joe的具体情况，可以阅读笔者的研报《借Arbitrum迎来第二春？全面解析Trader Joe业务现状、代币模型和估值水平》。

而实际上，Trader Joe的流动性订单簿概念很有可能发轫于iZUMi提出的DL-AMM，iZUMi对于DL-AMM的论文《iZiSwap: Building Decentralized Exchange with Discretized Concentrated Liquidity and Limit Order》发布于2021年11月，而iZiswap上线时间为2022年5月（首发于BNBchain），均远早于Trader Joe的LB功能上线，Trader Joe也在其V2白皮书中标注了对iZUMi的致谢和参考。

除了DL-AMM之外，iZUMi还设计了基于集中流动性的流动性激励服务LiquidBox。基于V2的流动性挖矿激励很简单，用户将LP凭证质押即可获得代币奖励，这等于是在激励全部价格区间的流动性。但V3、DL-AMM和BL这类集中流动性的激励设计则要复杂得多。

假设一个价格为100美金的代币，某LP用1000$在95-105美金区间提供流动性，另一个LP同样用1000美金在10-20美金区间提供流动性（单边挂单），前者的流动性的利用效率远高于后者，如果参考V2的模式直接按照流动性价值提供同样的奖励，显然是不合理的。

LiquidBox对于用户来说，是他们存入流动性和领取激励的地方，而对于激励方（通常是代币项目方和iZUMi）来说，可以将获得的流动性进行差异化的区间分配，达到项目方想要的流动性目标。

LiquidBox的方案是提供三种方案，由流动性的激励方（通常是代币项目方和iZUMi）共同决定采用哪一种：

1）单边模式（oneside）：用户存入的流动性中的项目代币将不会被存入Pool，而是单独质押，以减少项目代币在池子里的数量，降低上涨时的阻力；另一半价值币（ETH或稳定币）则会被分配在目前的代币市场价格左侧，用于加强下跌时的买盘。这对于项目方来说，实际上实现了“增加代币买盘，减少代币卖盘”的作用。对于用户来说，如果项目代币价格上涨，则不会有“一路涨一路卖”带来的无常损失。当然，如果代币下跌时，由于项目代币高位一直没有抛售，会放大用户因为下跌造成的无常损失。所以这可以理解为一种鼓励用户质押代币不卖，共同（3,3）的做市机制。

下图：单边模式与V2的对比

2）固定区间模式（Fix range）：这个比较好理解，即对固定价格区间的流动性进行激励，比较适合稳定币和封装资产的激励。

3）动态模式（Dynamic Range）:用户通过提供当前价格（Pc）的（0.25Pc，4Pc）范围内的流动性来参与流动性挖掘。价格范围的宽度也可以由项目方设定，如（0.5Pc，2Pc），好处是围绕市场价格区间会有更好的流动性，但是如果代币价格波动剧烈超出用户初始的做市区间，用户在承担无常损失的同时还需要经常重新提取LP和再质押，有较高的操作损耗。

而在实际情况中，目前活跃的LiquidBox基本都选择了动态模式。

此外，LiquidBox支持Uniswap V3和iZiswap的LP参与质押激励，大多数开启的激励池都在zkSync网络上。

2.业务表现

2.1交易量和用户数

笔者同样采用链上数据，以iZiswap的同期数据与Syncwap的数据进行对比。其近30日（2023.5.8-6.7）的交易量为195,025,494$，对应日均交易量6,500,849$；7日（2023.6.1-6.7）交易量为60,007,769$，对应日均交易量8,572,538$。

以上交易数据与Dexscreener的24小时交易量统计，以及官方各Pool的24小时交易量统计大致吻合。

与Syncswap类似，iZiswap的ETH-USDC交易量占比更加极端，两个Pool的交易量占到了日总交易量的85.8%，其次是稳定币和自有代币IZI。

同样基于链上数据， 2023.5.8-6.7iZiswap的月活跃地址数为301,993，6.1-6.7的周活跃地址数为102,938，活跃地址大概是Syncswap的35-40%左右。

2.2流动性

在流动性的统计上，iZiswap官方提供的数据和Defillama提供的差距很大，官方看板显示的当前流动性为4478万美金，而Defillama的数据显示为2595万美金。

原因在于官方统计的流动性当中，包含了不少iZUMi自身发行的稳定币和封装资产，比如iUSD（债务融资稳定币）和slstETH、slUSDT（基于以太坊抵押物，跨链发行的封装资产），如下图。

然而在目前的市场环境，自营稳定币和封装资产的推广难度很大，因为考虑到资产的承兑有第三方的单点风险，大部分用户和主流defi不太接纳第三方发行的封装资产。同时据iZUMi反馈，目前以slstETH为代表的封装资产仍在准备期，并未正式开始运营。因此，我们在观察TVL时以Defillama统计的数据为准，更具参考性。

提出上面提到的封装和自营稳定币TVL后，iZiswap的TVL与Syncswap类似，ETH Pool的占比达到86.8%。

就流动性激励来说，目前iZiswap在zkSync上开启的LiquidBox挖矿Pool数量不少，全部采用了项目方代币+IZI代币双重激励的模式。

笔者对当前双挖的代币奖励进行了测算，发现各流动性激励的代币总奖励中大部分是项目方出资占比更多，不过也有少量池子由于项目方代币下跌，IZI代币价值更高。

目前（2023.6.14）IZI在zkSync上的8个LiquidBox流动性激励代币总量为60180个/日，价值约为1208美金。

2.3交易费和协议收入

iZiswap的数据看板展示了各Pool产生的费用情况，以下为周费用前10的Pool排序。

相比Syncswap11,631.4$的日协议收入，iZiswap的日协议收入是6,312.5$，不过根据代币设计，该收入的50%将用于回购iUSD和作为市场资金，相当于仅有25%的手续费分配给IZI代币用户。

3.经济模型

iZiswap是iZUMi的一个产品模块，也是目前创造收入的主要模块，就业务体量和发展前景来说，zkSync是目前iZiswap最主要的阵地。

3.1总量、分配和供应量

iZUMi的项目代币是IZI，总量20亿，在以太坊、BNBchain、Polygon、Arbitrum和zkSync上均有分布。

其代币分配和释放速度如下：

根据CMC数据，目前解锁代币总量为787,400,000，不过其中276,091,843.3IZI处于ve质押中。

3.2代币用途

IZI的代币规划用途有三：

1）治理投票：用于表决代币排放去向的（暂未上线）

2）质押分红：质押后可以获得25%iZiswap手续费回购的IZI的分配

3）收益加速：质押后可以为自己在LiquidBox的挖矿加速，最高2.5倍，类似于Curve的boost机制

ve模型的Dex代币的内在价值来源主要有两个：1.用于指挥流动性的治理权价值，其价格由对应Dex的流动性价格决定，受到所在链其他项目方流动性采购需求的影响；2.手续费分红的现金流贴现。

目前iZiswap的ve投票功能尚未上线，且交易手续费的分成被债券回购模块分流一半，代币的内在价值受到压制。

4、团队和融资

根据Rootdata披露的信息， iZUMi Finance的创始人为Jimmy Yin，毕业于清华大学，目前团队人数规模为20+。

根据rootdata披露的数据， iZUMi过往共进行了4轮融资：

• 2021.11：种子轮，210万美金，对应估值1400万美金

• 2021.12：A轮，350万美金，对应估值3500万美金

• 2022.5：通过Solv进行可转债融资，3000万美金，用于流动性运作

• 2023.4：通过Solv进行基金形式募资，2200万美金，用于流动性运作

值得注意的是， iZUMi 最近两轮的融资没有采用直接出售代币的方式，而是采用债券或基金募资的方式进行融资，其融资用途也不仅仅是项目开支团队招募，而是用于流动性运作（做市），运作收益可用于团队收入和支付融资回报。

结论

在zkSync头部Dex的竞争中，产品机制层面Syncswap中规中矩，基本没有让人印象深刻的原生创新，而iZiswap的产品有比较丰富的原生探索，但是否能转化为用户和资金的增长，目前来看尚不乐观。因为从具体业务数据来看，目前Syncswap无论是TVL还是交易量都占据着明显的领先位置，加上其代币尚未分配，项目空投的预期对用户的资金和交易行为有很强的吸引力，享受着更低的运营成本（相反iZiswap每天仍然有代币激励的费用支出）。

不过，双方目前共同面临的问题是zkSync由于诞生不久，有生命力的原生项目数量不足，两个Dex的大部分流动性和交易量都与ETH相关。

未来zkSync上会诞生更多的原生项目，这些项目会选择在哪个平台部署初始流动性？是业务更为领先的zkSync，还是机制玩法更为丰富的iZiswap，这也给后续的竞争留下了一定的悬念。除此之外，Uniswap此前早在2022年10月就投票通过了将V3部署至zkSync的表决，可能随时进入这个全新的市场，带来更大的竞争压力。

我们拭目以待后续的发展。