Defi 学习笔记连载(1)——从LUNA的崩盘学到了什么？

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May 22nd, 2022

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12月27号价格从年初的0.63来到新高103刀，

LUNA是2021年最耀眼的那颗星。

……

4月5号价格再次新高119刀，

LUNA吹响了2022牛回速归的号角。

一个多月后的5月13号，价格跌到0.00000112

一念天堂，一念地狱！

一天能跌99.9%！发生了什么？

我们一步一步屡清楚...

为什么需要稳定币？

金融、金融... 金融就是金钱的融通，你的钱放着也没啥用，但市场上总有人需要它。现实生活中生产需要钱、消费需要钱、买房/买车需要钱、公司发展也需要钱，你把钱借给他们，钱就能生钱了。

金融就是把钱放到能生钱的地方！

可是你把钱放给隔壁老王，他跑路了怎么办？

如果有受国家监管的银行来作中间方，你的钱就稳得一批了！银行拿你的钱贷给需要它的人从中赚取利差，就形成了存贷业务。

你再也不用担心钱要不回来了，但问题又来了：

利息实在太低了！

......

咦！对面的BTC还挺赚钱的——盘它！

几年之前我们大多还是以场外交易（OTC）的方式进行的，交易所提供的OTC服务类似支付宝，大家都习惯直接支付法币购买BTC，卖出的时候也直接换回法币。（我最开始买BTC的时候也是这样的......）

但这实在太麻烦了，每次买卖下单都要等待很久，时常还会错过响应，就算顺利成交也会损失一笔不菲的手续费。

你也可以不换回法币，交易所后来又提供了币币交易，哪个币涨得快就换哪个币，涨不动了再换回来。但这又带来一些问题：

当你想把BTC换成ETH的时候，就要理解BTC/ETH交易对，这对于习惯了法币定价的韭菜来说就懵圈了，0.0385这种价格以及买卖方向都不容易整懂。
当行情下跌的时候换任何币都是跌，难道又得换回法币？
BTC波动太大了，不适合用来给其它币定价。

这个时候整个币圈都需要一个锚定美元的币，方便韭菜们搞钱。于是USDT就诞生了，所有新韭菜入场，都会先买USDT。

牛市开始的时候韭菜们把手上的U换成各种币，人声鼎沸的时候又把手上的币卖成U，不是急需钱的时候就放着等待时机，机会来了又能及时跟进。

有了U韭菜们炒币更方便了，钱也不是那么急于变现了；有了U交易所玩左手导右手赚手续费的游戏也更容易了，钱也留在自己的盘子里了。

不仅韭菜需要一种靠谱的稳定币，交易所更需要。

整个币圈对于稳定币的需求都是巨大的！

机制、漏洞 & 风险

USDT是泰达 (Tether) 发行的锚定美元的稳定币。

美联储印钱还得找个理由呢，你随便一家公司就能发行加密世界的美金？

明天张三发个USDX、后天李四发个USDY、大后天王五发个USDZ，这岂不乱套了！

也不是，泰达声称 (骗你) 他们发行的每个USDT背后都抵押了等值的1美金。

至此加密世界里USDT被当作 1:1 锚定美元的稳定币，当市场对稳定币有大量需求的时候，泰达抵押相应的美金铸造USDT，当市场需要变现的时候也能销毁掉对应的USDT换回美金。

虽然这里面至少有一半是骗你的，但简单理解这就是USDT运行的机制，USDT之所以能当加密货币的美金用，就是因为它背后抵押了（骗你有）真金白银的美金！

机制都是有漏洞的！

只是触发的条件不同而已！

......

多年的沉淀，USDT也成了流通量最大的稳定币，借2021年的大牛市发行量已突破800亿。 USDT没有任何审计机构审计，背后真有800亿美金抵押？

Crypto圈子里没有一个人相信！

如果这个市场上同时有很多人对泰达都没信心了，去问它兑换美金，就最多只有一小部分人能够如愿以偿，大多数无法变现的USDT就会在争相抛售的过程中变得一文不值。

这就是风险，当然大家都还没觉得它会发生！

随着Crypto市场的发展壮大，整个市场稳定币体量也与日俱增。

市场这么大，谁不会做稳定币呢？对吧

于是就出现了USDC、DAI、BUSD......包括最近很火的UST，这里无非分为2个派系，1个是超额抵押稳定币，一个是算法稳定币。

我们今天是来学习LUNA和UST的，稳定币另外写！

Terra、LUNA & UST

Terra是基于Cosmos SDK搭建的一个公链项目，主网于 2019 年发布，使用DPoS权益证明共识协议，创始人Do Kwon拥有斯坦福计算机科学专业背景，韩国人在本轮牛市出尽风头。

Terra的原生治理代币就是这几天币圈崩盘的主角之一：LUNA，Terra生态最大的特色就是它的算法稳定币，可以创建追踪任何法定货币的稳定币：

TerraCNY (Chinese yuan)
TerraEUR (euro)
TerraJPY (Japanese yen)
TerraKWR (South Korean kwon)
TerraSDR (the International Monetary Fund)

对的，你没看错，还有人民币！

但是其中体量最大、能被大家操心起来的就是TerraUSD，也就是这次币圈崩盘的另一个主角：UST，很明显项目方对UST的定位是锚定美金。

前面我们讲到过USDT能够锚定美金，是因为每1个USDT背后都抵押了1美金（就当它是吧），那UST凭什么能锚定美金呢？

这就是Terra风骚的地方：

我们整的是算法稳定币，

靠机制套利！

Terra稳定币机制就是LUNA-UST双币互燃：

所有用户都可以在Terra平台燃烧1个UST铸造价值1美金的LUNA
所有用户都可以在Terra平台燃烧价值1美金的LUNA铸造1个UST

最开始项目方还在这个过程中收铸币税，也就是只燃烧其中一部分，其余的存入社区，后续会被用来投资扩大Terra生态系统效用的应用程序和服务......

前面我也说过机制都是有漏洞的，有的情况它会正向运转，而有的情况会相反！而坏的情况会不会发生都可以归结为机制设计下的概率问题，作为设计者应该规避那些能够触发悲剧的情况，如果规避不了就不应该让它诞生。这是后话......

我们还是先来看UST是怎么稳定的。

有2种情况：（举例不考虑摩擦损耗）

1. 1 UST(= 1.1美金) > 1美金

这个时候套利者可以卖出1UST，换取价值1.1美金的LUNA，然后回到Terra平台铸造1.1个UST，这个过程套利者赚到了0.1个UST，重复这个过程直到无利可图。

套利者卖出铸造的UST将价格拉回1美金，同时燃烧LUNA也使得LUNA流通量减少价值提升。

1 UST(=0.9美金) < 1美金

这个时候套利者可以在Terra平台用1个UST铸造价值1美金的LUNA，在市场上卖掉并买入1.11个UST，这个过程套利者赚了0.11个UST，重复这个过程直到无利可图。

套利者买入UST将价格拉回1美金，同时铸造的LUNA也使得LUNA虚市值进一步提升。

这个机制有没有问题？

当然！有什么问题？

（1）信心不足

USDT、USDC的抵押物是现实世界中的美金，DAI最开始的抵押物是价值币ETH，而UST是不依赖外部抵押物的算法稳定币，持有者如果有一天集体对UST没信心了，想要变现离场的唯一有效途径就是其背后的资产LUNA，因为Terra的协议保障1个UST可以换回1美金的LUNA。

这就要求LUNA的实际市值（而非虚市值）要大于UST的账面市值，否则持有UST的人就会没有信心，急于换回LUNA或其他代币保值。这次的崩盘证明LUNA的市值至少要是UST的10-20倍。

最蛋疼的是2个币都是Terra自己的，你自己整出来的一个东西给自己整出来的另一个东西背书，你自己捣鼓出来一个项目币作为自己捣鼓出来的另一个项目币背后的资产。

这种左右互搏术只有武侠片敢演。来，左边跟我一起画个龙，在你右边画一道彩虹，额~龙还可以变彩虹，彩虹也可以变回龙。

用屁股想都觉得：这是不是哪儿不对劲！

（2）高度中心化 & 产出不可控

BTC为什么能在Crypto世界里对标黄金，是因为它的产出是严格限制的，BTC的共识协议保证平均10分钟产出一个区块，每个区块BTC的产量都是固定的，基本不可能随意增发，其极高的存量/产量比，决定了持有BTC作为价值存储是可以绝对放心的。

而UST、LUNA的机制是绝对做不到的！

Terra可以说是一个高度控盘的中心化项目，其共识机制是基于DPOS的。总代币量中30%都是留给项目方的，20%作为储备金、20%支持Terra应用场景，能够明确在市面上流动中的只有30%。给团队及生态合作伙伴如此高的分配比例，在众多Defi项目中都是比较罕见的。

网上也有文章说到Terra的区块链浏览器不支持查询LUNA地址排名、持仓比例等，这在区块链的世界里是极不透明的，这都Web3了难道还要求韭菜相信项目方的道德自律？

如此中心化、不透明的项目要把LUNA的价格炒上去是很简单的，炒上去对团队、投资人、合作伙伴都是好事，2021年底LUNA达到200亿美金的市值，而这个时候利益共同体们持有的虚市值如果直接卖出是不能利益最大化的。

但创始人是有办法的！

Terra销毁8867.5万LUNA铸造UST的提案通过（其实就是Do kwon们自己决定的），11月20日UST增发完成，Luna总市值从200亿降到180亿美金，UST发行量从28.8亿增加到71.7亿美金（增发了42.9亿美元），这使得UST的账面市值跟LUNA的实际市值的比例大大增加，而且获得这40亿美金的这个过程非但没有造成大量卖出LUNA的砸盘效应，还因为LUNA数量的减少价格继续稳步拉升。

利益团体们想变现了，UST就增发了40亿，这是一个正常的产出么？

突然就产出这么多，它还能锚定1美金？或者你可以认为它只是看起来还像1美金~

Do kwon们也知道它只是看起来像1美金，所以赶紧换成Crypto世界里的硬通货BTC，而这些看起来像1美金的UST就转嫁给了那些没整懂的韭菜。

那如果这个时候有人砸盘UST会发生什么？

UST看起来也会远远不值1美金，但没关系，1个UST还可以换价值1美金的LUNA，如果有40亿UST出逃，那么市场上就会多出价值40亿的LUNA，这是一个正常的产出么？

Do kwon不知道这些问题？

这个后面再聊......

（3）死亡螺旋

通过前面的分析我们可以看到，LUNA不能跌！这里说的不能跌是指LUNA的实际市值不能低于UST的账面市值，否则就会引起“挤兑”：

能在中心化交易所跑掉的UST会迅速卖出
跑不掉的时候，UST价格会远低于1美金
当然少不了专业机构的做空和砸盘
链上的UST可以通过Terra平台铸造LUNA，众多的LUNA备铸造出来会产生巨大的抛压，从而导致LUNA价格进一步暴跌
暴跌的LUNA导致其实际市值跟UST账面市值比例进一步下跌
不会套利的韭菜只能卖出UST（我相信绝大多数持有者都是不会操作的）
巨大的套利机会已无法停止，市场上UST价格越低，套利空间就越大，市场上被铸造出来的LUNA就越多，抛压越大价格就会砸得更低
只要市场上还有UST，这个过程就会继续，直到LUNA和UST一起归零

这就是Terra的死亡螺旋，网上有很多文章也分析过！有一些现在看来水平真的还可以，只可惜当时没认真研究。

本文提到的LUNA实际市值是跟虚市值相对的，虚市值就是说LUNA看起来200亿的市值，要真出手是不可能卖不出200亿的，可能只有30亿美金，这个江卓尔有详细解释。

这么说来LUNA-UST的死亡螺旋老早就触发了，而不是网上很多文章说的LUNA的市值降到UST的市值的临界点，大概率是那次增发40亿之后，只是市场反应滞后了。

回过头来看Terra的稳定币机制，真能保证稳定？

它只是在试图保持稳定！

Anchor & UST

Terra生态的雏形有了，有了公链原生治理代币LUNA，也有了稳定币UST，接下来就是将生态盘活，让自己整出来的稳定币有更多更扎实的应用场景，让更多的人对UST有需求。

在Defi的世界里除了交易，最重要的就是借贷，于是Anchor出场了。

Anchor跟其它Defi存贷款业务如Compound、Aave、Curve没什么本质区别，几乎没有任何创新，但唯一吸引人的就是它提供了极高的稳定存款收益：年化20%，这对于传统金融行业的Old money那是简直不敢想象的。

有的人会说Defi很多项目收益都吊打20%，但那是LP Farming，收益极不稳定，用户不但要冒币价大幅波动的风险还要承担无偿损失，而Anchor的20%不一样，这是单币质押的收益，如果1UST还相当于1美金的话，这可是Defi无风险最高收益率，其它能接近20%的Defi项目也只是运营一段时间而已，比如Solana生态的solend。

敢给如此高的收益，钱从哪里来？

贷款

只要抵押LUNA或ETH，就能以12%的利率（这是浮动的）在Anchor借到UST。
Anchor代币补贴

12%是显然贷不出去的，而且行情不好的时候贷款的需求是远远不如存款的，为了激励用户Anchor发行了代币ANC来做贷款补贴，结果贷款用户经常可以以负利率借到UST。

这就鼓励了那些空手套白狼的，在Anchor平台贷出来再存进去，赚钱就是这么容易。
基金会补贴

ANC这种项目代币在没有完全被市场验证之前，可以说就是空气币，币价一跌就需要增大补贴力度，不值钱的东西数量越多抛压越大，ANC从刚发行时新高7.4美金直接跌到崩盘钱的1.x美金。

怎么办？Luna基金会提供补贴，用那些割韭菜的钱来补贴项目运转！

Anchor的这套机制，有没有问题？

当然有！

这种天上掉馅饼的事情是不可持续的，靠补贴维持的Anchor项目在LUNA崩盘前每天要亏损400万美金，虽然这也是一个大的问题，但对于项目方来说还是可以hold的，40亿美金的辗转腾挪都可以毫无波澜地操作，再补贴个几年都是没有问题的！

那最大的问题在哪里？

在于Anchor提供的高存款利率创造了大量的UST需求，导致市场增发了大量的UST，在Anchor的助攻下UST的市值超过DAI和BUSD来到稳定币第3的位置，崩盘前市值已经是180亿。从诞生到崩盘前的1年半时间里，UST从大概2000w增发到180多亿，供应量膨胀了900倍，老大哥USDT达到这个规模花了5-6年。

这么多的UST是燃烧LUNA铸造的，UST的账面市值跟LUNA的虚市值被快速拉到一个一碰就倒的危险占比，此时的LUNA虚市值才200亿，可以说LUNA的归零倒计时就是Anchor开启的，机构的做空只是让它爆发了。

以后再有如此高的收益，想想钱是从哪里来的！

墨菲定律

卡尔加里大学（University of Calgary）发表过一篇研究论文，论述算法稳定币本质上是容易被摧毁的......实则根本不稳定，是以永久的脆弱性状态存在。

美联储对稳定币市场的研究表明，设计缺陷可能会导致挂钩失效。

如果事情有变坏的可能，不管这种可能性有多小，它总会发生！

这就是墨菲定律。

Terra稳定币互燃机制的漏洞也一定会触发，LUNA的崩盘也是必然的，Citadel、BlackRock早就开好了空单等着定点狙击，华尔街将借到的3-4b的btc在市场砸盘造成恐慌，很多的名人和资本开始从anchor出逃，LUNA、UST的币价也开始随大盘下跌，而这个过程中terra的金主jump还在砸ETH接盘，但砸下去的ETH又进一步加剧了市场恐慌，进一步催化了大户出逃。

前面讲到的死亡螺旋已经加速了。

如果LUNA-UST的互燃机制不停，LUNA就必定归零，UST也必将随着LUNA的归零而归零。最悲剧的就是那些看着LUNA价格低而接盘的韭菜！

贵 & 便宜、抄底 & 做空

韭菜为什么会去接盘？

回答这个问题之前我们先来探讨另一个问题，这是我做游戏的那几年深刻写入本能的逻辑：什么是贵，什么是便宜？什么情况下成立？

前面一篇文章《左侧交易&右侧交易》也讲过贵与便宜的问题，这里我们再来加强一下。

15000美金贵吗？

如果现在能买一辆Tesla就显得很便宜，只能买一辆自行车就死贵！相对现在的BTC来说你会觉得便宜，相对312的价格来说又会觉得挺贵。

0.1美金便宜吗？

如果能买1个USDC你会觉得很便宜，如果这是shib的价格你一下子就会觉得好贵！如果有一天shib因为某种原因涨到了1美金，回过头来看你又会觉得0.1美金好便宜！

便宜是个相对概念，看跟谁比！

绝大多数在LUNA跌去80%、90%、99%、99.9%接盘的韭菜都是在跟一个月前的LUNA价格比，相比110多的LUNA来说20的LUNA绝对便宜。

什么？还能跌到5块…还能见到1块的LUNA！

这么便宜，还不抄底？

相对于110多的LUNA，5块、1块的价格的确很低，但不能说它就是便宜，在项目基本面没有问题的时候姑且可以叫便宜，但在机制有问题已经崩盘的时候就只能说它单价低。

一个市值TOP10的生态凭什么跌到这么低？庄家可怜你？Do kwon给你机会抄底？

显然不是！

只要互燃机制还没停，无论价格有多少个0都会继续跌，那些看单价低抄底的真金白银，都是在解救金字塔顶等着出逃的UST大户而已，还有满仓加杠杆去赌的，他们天真地认为LUNA这种TOP10的项目在砸掉90%，99%，99.9%后就会止跌。

{

// 这几组数据是参考江卓尔的：

LUNA从57美元跌到4.1美元，总市值缩水90%，仅仅逃出23.8亿美金UST。

下面这些就要感谢那些看LUNA单价低而觉得它便宜的韭菜了：

57~4.1美金接盘的资金，解救了23.8亿美金UST

4.1~1美金抄底的资金，解救了29.2亿美金UST

1~0.1美金抄底的资金，解救了16.8亿美金UST

< 0.1美金抄底的资金，解救了4.2亿美金UST

以上抄底慈善金共解救了74亿美金UST，最终剩下了113亿美元的UST也将归零

}

身边的朋友、同事有0.8买入UST的，有20多的时候开合约做多LUNA的，还有0.5x美金梭哈抄底的，也有从1元反弹到7元那波5块钱全仓干进去的。

所有这些抄底的都没有搞懂它的运转机制！

但 Do Kwon 也不知道？

显然不是！

我只敢相信这是他们为了让那些投资机构、金主大户、合作伙伴的UST能跑掉而有意为之的（UST、LUNA总要救一个，LUNA大不了再发个项目空投给那些利益共同体），牺牲品就是广大觉得它单价低梭哈进去捡便宜的韭菜，LUNA的单价越低就越能吸引到更多觉得它便宜的资金。

三箭会亏？我不信

（2个月后补：真的高估suzhu了，我本来觉得三箭怎么都能跑掉，以为这些金融背景出身的金字塔尖的人有各种神通 …… 在人性面前都是凡人 ! 操蛋的是，亏的都是别人的钱！

作为一个 Cefi 机构从业者，我不相信任何Cefi …… 几千年都不变的只有人性！）

那能不能做空呢？

一个朋友这样跟我说：随便开个空都赚翻了。

这句话放在任何市场都是不成立的。

LUNA这波崩盘从0.688~7.88那波，反拉了11倍，爆了无数的空单。做空是极难的，做多最多跌99.99...%，做空可以拉100倍！特别是那些开高倍杠杆的最终都是爆仓。

正在写这篇文章的时候，一个朋友发给我一个网上的截图：Axie的SLP也要归零了，0.004美金四舍五入之后就是0.00美金了。What？直接给我整蒙圈了！我不知道Lars Doucet和这位鬼先生有没有学过小学数学，刚才看了一下SLP又涨到0.006了，四舍五入之后又活过来了？而且照他们这个逻辑shib、SOS岂不早就应该归零了。

这就是典型的看单价说事的，AXS、SLP也可能会归零，如果它设计的游戏经济系统有问题，但绝对不是这种哗众取宠的KOL BB的逻辑！