หลายๆคนคงเคยได้ยินเกี่ยวกับ meme ว่า ETH คือ “Ultrasound money” เนื่องจาก ETH สามารถที่จะเกิด Deflationary(เงินฝืด) ได้ แต่เมื่อเร็วๆนี้มีบทความนึงซึ่งเขียนเกี่ยวกับ ETH ว่า ETH is not ultrasoundmoney โดยผู้เขียนคือ “Jon Charbonneau” ซึ่งแล้วเขาเป็นใครกันล่ะ ???

Jon Charbonneau เคยเป็นทีม Researcher ของ Delphi Digital อยู่ประมาณ 9 เดือน ซึ่ง Jon จะทำ Research เกี่ยวกับ Infrastructure Research L1s,L2s,MEV ซึ่ง Jon มีความเข้าใจเกี่ยวกับระบบการทำงานของ ฺBlockchain และ Ethereum ecosystem เป็นอย่างมาก ผมขออนุญาตแปะบทความที่ Jon เคยเขียนเป็นตัวอย่าง The Hitchhiker’s guide to Ethereum, The complete guide to rollup โดยปัจจุบันจอนไม่ได้ทำงานอยู่ที่ Delphi แล้วแต่ไปเปิดบริษัทใหม่ชื่อ DBA ซึ่งทำเป็น Crypto investment firm ร่วมกับ Michael Jordan อดีต Co-head of investment ที่ Galaxy digital ซึ่ง Jon เป็นคนนึงในวงการคริปโตที่เรียนรู้ได้ไวมากๆ

Ultrasound money meme ????

โดยจุดเริ่มต้นคำว่า Ultrasound Money มาจากคำว่า Sound Money ซึ่งจะมีคุณสมบัติคือ

1. Medium of exchange (เป็นตัวกลางในการแลกเปลี่ยน)

2. Unit of account (สามารถใช้เป็นหน่วยกลางในการวัดมูลค่าได้)

3. Store of value (สามารถรักษามูลค่าได้)

ซึ่งหลายๆคนมองว่าทองคำคือ Sound money หรือ อาจจะมี Bitcoin ที่มีคุณสมบัติคล้ายทองคำ ที่มีจำนวนจำกัดสามารถคาดการณ์การเกิดใหม่ของ Bitcoin ได้ และ หากครบ 21 ล้าน Bitcoin จะไม่สามารถผลิตเพิ่มได้ จึงเป็นที่มาของคำว่า Ultrasound money ที่เหมือนเป็นการขิงใส่ ฺBitcoiner หากอัตราการผลิดของ ฺBitcoin จะน้อยลงทุกๆ 4 ปี (Bitcoin halving) แต่ ETH มีโอกาสที่ Supply จะค่อยๆลดลงได้ทำให้เกิด Deflation (เงินฝืด) ประมาณว่า ถ้า Bitcoin หายากขึ้นเรื่อยๆแล้วมีจำกัด แล้วเป็น Sound money งั้น Ethereum มี Supply ลดลงเรื่อยก็เป็น Ultrasound money อะดิ 5555

เอาล่ะมาลงลึกเกี่ยวกับ Ethereum ซักเล็กน้อยมารายได้มาจากไหน

**
Transaction fee**

**
**Eip-1559

Eip-1559 คือกลไกการเผาเหรียญบน Ethereum โดย Gas limit ต่อ block อยู่ที่ 30mm gas ต่อ block โดยเฉลี่ยจะถูกใช้งานเฉลี่ย 15mm gas per block, Gas คือ หน่วยที่ใช้วัดค่าธรรมเนียมของเครือข่าย โดย ตอนนี้จะเป็นแบบ “Single-dimentional EIP-1559” ผู้ใช้งาน L1 ไม่ว่าจะเป็นการ Swap หรือ rollup ที่จะทำการ Post calldata บน Etheruem จะใช้การคำนวณแบบเดียวกัน

**
**ใน EIP-4844 จะมีการปรับใช้ Muti-dimentional EIP-1559 แต่จะเป็นการปรับใช้แบบ two-dimentional EIP-1559 คือ

• Execution layer จะยังคงไว้แบบเดิม

• DA layer (Data availability layer) ซึ่งจะใช้ในการ Post-Data blobs (การบันทึกข้อมูลจาก L2 ไป L1 แบบ Data blobs) ซึ่งจะมี Data gas limit และ fee market ของตัวเอง

ถ้าเข้าใจไม่ผิดจะทำให้แต่ละ Layer แยกออกจากกันอย่างชัดเจน และ ไม่ทำให้เกิดค่าแก๊สพุ่งกระฉูดจาก Execution layer จะไม่กระทบกับ fee market ของ DA layer

Base fee

จะเป็นค่าธรรมเนียมขั้นต้นที่ต้องจ่ายเพื่อทำธุรกรรมในเวลานั้นๆเพื่อทำให้ธุรกรรมถูกบันทึกลงไปใน Block (Maximum gas ต่อ block = 30mm gas/block)

**
**โดย ฺBase fee จะคำนวณจาก Block ก่อนหน้า และ เปลี่ยนแปลงสูงสุด + 12.5% per block

**
**หาก Block นั้นมีการใช้งานมากกว่า 15mm gas จะทำให้ Base fee สูงขึ้น

หาก Block นั้นมีการใช้งานน้อยกว่า 15mm gas จะทำให้ Base fee ลดลง

โดย EIP-1559 จะทำการเผา Base fee โดยแต่ก่อน Base fee ตรงนี้จะไปเข้า Miner และ Validator จึงมีการปั่นราคาค่า Gas ให้พุ่งสูงขึ้น กลไกนี้ส่งผลให้การปั่นราคาค่า Gas น้อยลงเนื่องจาก Miner ไม่ได้รับผลประโยชน์อะไรจากการปั่นราคาเพราะ หากปั่นไปก็ถูกเผาเหรียญ ETH ซึ่งเป็นผลดีกับคนถือ ETH

Priority fee

ค่าธรรมเนียมที่จ่ายเพิ่มให้กับ Block proposer (ผู้บันทึกบล็อกลงบนเครือข่าย) เพื่อให้ธุรกรรมของเสร็จเร็วขึ้นหรืออาจจะเรียกว่าเป็น Tip ให้ Block proposer ก็ได้

โดย Base fee และ Priority fee นับเป็นรายได้ของเครือข่ายแต่แค่ผู้ได้รับผลประโยชน์เป็นคนละคนเท่านั้นคือ

ฺBase fee ผู้ได้รับผลประโยชน์คือคนถือ ETH เนื่องจากลด Supply ที่มีอยู่บนเครือข่าย

Priority fee ผู้ได้รับผลประโยชน์คือ ฺBlock proposer

**
**ตัวอย่างการคำนวณค่า GAS

โดยปกติทุกคนจะคุ้นเคยหน่วยที่ใช้วัดค่า GAS ว่า “Gwei” โดย 1 พันล้าน Gwei = 1 ETH โดยแต่ละธุรกรรม หรือ คำสั่งต่างๆจะใช้ค่า GAS ไม่เท่ากันขึ้นอยู่กับความซับซ้อน (ETH transfer) โดยมีตัวอย่างตามนี้ครับ

• เราส่งคำสั่งแบบไม่ซับซ้อนที่ใช้ GAS = 21,000 GAS

• Base fee ณ ตอนนั้นอยู่ที่ = 45 Gwei

• เราต้องการให้ Transactions เราไวกว่าคนอื่นโดยการจ่าย Priority fee = 5 Gwei

• สรุป (ฺBass fee 45 gwei +  Priority fee 5 gwei ) x (Functions ที่ใช้งาน 21,000 gas) = 1,050,000 gwei = 0.00105 ETH

MEV

MEV จริงๆแล้วก็เป็นส่วนหนึ่งในการสร้างรายได้ให้กับ Validator โดยจะได้รับรายได้จาก Priority fee หรือ Tip นั้นเอง โดยตอนนี้ Validator สามารถรัน Software เพิ่มเติมได้เรียกว่า “MEV-boost” (ต้องรัน Software เพิ่มเติม นอกเหนือจาก Consensus client และ Execution client) โดยจะมีการเปลี่ยนแปลงโครงสร้างเป็นแบบ ln-protocol PBS (In-protocol Proposer Builder Seperation) โดยรายละเอียดของ MEV-boost จะเป็นตามภาพด้านล่างนี้

โดยมีการลำดับ Flow คือ

1. Searcher นำ Transactions จาก Mempool และ ทำการ Bundles (มัดรวมธุรกรรม) จากนั้นส่งไปให้ ฺBlock Builders

2. จากนั้น Block Builders ทำการสร้าง ฺBlock ขึ้นมา จากนั้นทำการส่งไปที่ Relay (เครือข่ายที่เป็นตัวเชื่อมระหว่าง Builder กับ Proposer)

3. ทำการประมวณผล, เช็คความถูกต้องของ Block และ เก็บส่วน Block body ไว้ (ส่วนที่มีรายละเอียด Transactions)

4. ส่ง Block header (Timestamp, block hash, block Number) และ bid (ราคาที่ builder เสนอ ให้ proposer) ไปหา Proposer

5. Proposer จะเลือก block ที่ bid สูงสุด จากนั้นจะทำการ Sign และ ส่งกลับไปหา Relay

6. Relay ส่ง Full Block ไปหา Proposer จากนั้น Proposer จะทำการบันทึกลงบนลงบน Ethereum

เพิ่มเติมอีก 3 หัวข้อย่อยคือ

MEV Market Size และ MEV Distribution 2 อันนี้จะค่อนข้างซับซ้อนเข้าใจยาก (เป็นการคาดเดาโอกาสของการทำ MEV คำนวณจากจำนวน Activities และ การกระจายรายได้จากการทำ MEV) สามารถอ่านเพิ่มเติมได้ที่นี้ ลิงก์

MEV burn (อยู่ใน roadmap ของ The scourge) โดยจะทำให้ประโยชน์ตกไปอยู่กับคนถือ ETH โดยการจะเป็นรูปแบบการประมูลโดย Validator ที่จะเผา ETH มากที่สุดจะชนะการประมูล อ่านเพิ่มเติมได้ที่นี้

**
Issuance**

Ethereum จะมีการแจก Reward เพื่อทำให้ระบบมีความปลอดภัย โดยอัตราการผลิต ETH จะมีการคาดเดาได้ง่าย และ ถูกกำหนดไว้แล้ว โดยถ้าหากมีคน Staked เยอะก็จะยิ่งมีเหรียญผลิตออกมาเยอะ โดยดูข้อมูลอ้างอิงเพิ่มเติมได้จากภาพด้านล่าง (โดย Issuance ต่อวันจะประมาณ 1800 กว่า ETH)

Triple point asset thesis !!!!

โดยเราจะพอเข้าใจ ETH’s value flow คร่าวๆ แล้ว ปกติเราจะมีการแบ่ง Asset ออกเป็น 3 รูปแบบคือ

1. Capital Asset (ทรัพย์สินที่สามารถสร้างผลตอบแทนได้ ตัวอย่าง Bond,หุ้น,อสังหาริมทรัพย์)

2. Consumable & transformable Asset (Commodity หรือ พวกสินค้าโภคภัณฑ์ ตัวอย่าง นํ้ามัน,พลังงาน)

3. Store of value (ตัวอย่างเช่น สกุลเงิน,ทองคำ,แร่มีค่า)

โดย Asset นั้นๆสามารถมีคุณสมบัติมากกว่า 1 อย่างเช่นจริงๆแล้วทรัพย์สินเช่นทองคำก็มีคุณสมบัติ 2 อย่าง คือ เป็นทั้ง Consumable & transformable Asset และ Store of value

โดย ETH เป็นถือว่าเข้าข่าย 3 อย่างนี้ทั้งหมด คือ

1. Capital Asset - สามารถนำ ETH ไป Staked เพื่อรับ Yield ได้

2. Consumable & transformable Asset - “Gas” ในการขับเคลื่อนระบบของ Ethereum จะต้องใช้ ETH เป็นค่า Gas ซึ่งทำให้เกิดการใช้งานจากเหรียญ

3. Store of value - Monetary premium (มีนโยบายการเงินที่ดีหากเทียบกับสินทรัพย์อื่น)
   3.1 Economic security : ต้องใช้ ETH ในการรักษาระบบ (POS)
   3.2 Economic Bandwidth : สามารถนำ ETH ไปเป็นหลักประกันในการกู้ เพื่อเหรียญ Stable coin ออกมาได้ ทำให้เกิด activities บน Chain
   3.3 Monetary scarcity : ด้วย EIP-1559 ที่มีการเผา ETH มองในอีกมุมนึงก็คือเหมือนมีแรงซื้อเหรียญ ETH อยู่ตลอดเวลาทำให้เหรียญไม่เกิน Inflationary (เงินเฟ้อ) และ รักษามูลค่าด้วยตัวของมันเองได้
   3.4 Monetary cohesion : เกิด liquidity บน Chain และ เกิดสิ่งที่เรียกว่า Composability สามารถนำ stable coin ไปฟาร์ม เพื่อหารายได้ต่อได้ หรือ จะแปลง ETH เป็น LSD เช่น stETH,rETH แล้วไปวางเป็นหลักประกัน จากนั้นกู้ Stable coin แล้วเอาไปฟาร์มต่อ จะได้ Reward จาก LSD + ฟาร์ม stable coin

ทำไมคนส่วนใหญ่ถึงเข้าใจผิดเกี่ยวกับ Blockchain “profitability”

**
**เคยมีคำกล่าวว่า Ethereum เป็น ฺBlockchain เดียวที่สามารถสร้างกำไรได้เนื่องจาก รายได้ มากกว่า รายจ่ายซึ่ง เราจะมาเจาะลึกว่า Justin Drake นิยามมันว่าอย่างไร

โดยนิยามของ Justin รายได้ของ Ethereum มาจาก

= Income คือ Blockspace sales (ขายพื้นที่การประมวลผลให้ผู้ที่ทำธุรกรรมบน Ethereum) - Expenses คือ Security budget (Block reward)

= Burn (อัตราการเผาเหรียญ) - Issuance (อัตราการผลิตเหรียญ)

ซึ่ง Jon ให้ความเห็นว่า Issuance ไม่ได้เป็น Cost ที่เราจ่ายออกไป (เนื่องจากคนที่ Staked ได้รับผลตอบแทนมาไม่จำเป็นต้องเอาผลตอบแทนมาใช้ ตัวอย่าง จ่ายค่าไฟเหมือน Bitcoin ง่ายๆคือคนที่ได้รับผลตอบแทนไม่ต้องจ่าย Fixed cost นั้นเอง) โดย Jon เปรียบเทียบเหมือนบริษัทนึงที่ Shareholder จะหุ้นเพิ่มตลอดหากเราเข้าร่วมประชุม (Staked ETH) และ หากไม่เข้าร่วมประชุมก็จะไม่ได้หุ้นเพิ่ม (Un-staked ETH) โดย Cost ที่ Jon  มองอย่างเดียวคือ Physical Cost (ต้นทุนทางด้าน Hardware นั้นเอง)

Ethereum Value Flows ในมุมมองของ Jon

ซึ่ง Jon คิดว่า Fee ทั้งหมดสำหรับคนที่ Staked ETH มาจาก Priority fee, Other MEV, Base fee (Burn) ส่วนคนที่ไม่ Staked จะได้รายได้จากแค่ ฺBase fee อย่างเดียว และ มองว่า Issuance เป็น Value transfer (การส่งต่อมูลค่า) จาก Un-staked ETH ไปสู่ คน Staked ETH ง่ายๆคือเขามองว่า Base fee ที่ถูก Burn ไปนั้นสำหรับคนที่ไม่ได้ Staked ETH ก็ถือว่าไม่ได้อะไรเพราะมูลค่าทั้งหมดถูกส่งหาคนที่ Staked

โดย Jon คิดว่าการคำนวณกำไรจะต้องเป็น All fee (Jon บอกว่า fee ที่โชว์ตามเว็บมันไม่รวม MEV ที่ Validator Capture value ได้) - Physical Costs

**
**

Staked vs Unstaked ETH !!!

ตัวอย่างตารางเปรียบเทียบ 2 แบบ

1. ETH marketcap เติบโต ตาม ETH ที่ผลิตใหม่

2. ETH marketcap ไม่โตเลย

จะเห็นว่าในแบบที่ 2 เกิด value transfer จาก Unstaked ไปสู่ Staked ETH

ทำไม Eth ไม่ใช่ Ultrasound money ???

Jon พูดถึงการที่จะเป็น Ultrasound money จะไม่ใช่แค่ Deflationary ก็เป็นได้แต่ต้องมีองค์ประกอบ 3 อย่างคือ

1. Stability (ความมั่นคง)

2. reliability (ความน่าเชื่อถือ)

3. Broad acceptance (เป็นที่ยอมรับในวงกว้าง)

โดยมองว่า ETH ใกล้เคียงกับการเป็น Productive asset (สินทรัพย์ที่สร้างผลิตผลได้) มากกว่า Money

สรุป

โดยรวม Jon ไม่ได้ต้องการจะโจมตี Ethreuem หรือ Bearish เลยแม้แต่นิดเดียว แต่ผมคิดว่า Jon คงไม่ชอบ Ultrasound money meme เฉยๆที่แค่ว่า Asset นั้นเกิดการ Deflationary ก็กลายเป็น Ultrasound money โดยจะเห็นได้ว่า Jon เป็นคนที่ Focus ที่ Infrastructure ของ Protocol อย่างมาก และ ผมคิดว่า Model การคิดเรื่องกำไรของ ฺBlockchain น่าจะแล้วแต่ความเชื่อของคนไม่มีถูกผิด และ ไม่มีตายตัว แต่แน่นอนว่า Issuance rate ก็สำคัญเพราะหากมีอัตราการผลิตเหรียญที่มากเกินไปคิดว่าในระยะยาวการรักษามูลค่าของเหรียญนั้นๆคงจะทำได้ยาก (ถึงแม้ว่า Jon จะมองว่าไม่ได้เป็น Cost แต่การรักษามูลค่าของ Asset นั้นๆเป็นคนละเรื่องกัน) ซึ่งจะเห็นได้ว่าสำหรับ Asset นึง ETH นั้นค่อนข้างมีคุณสมบัติที่แข็งแกร่งมากๆ หลักๆผมพยายามจับจุดที่สำคัญ และ เป็นอะไรที่คนทั่วไปสามารถเข้าใจได้ง่ายมาซึ่งจริงๆแล้วนี้ยังไม่ใช่เนื้อหาทั้งหมดของบทความ โดยหากใครสนใจอ่านเพิ่มเติมผมจะแปะลิ้ง substack ของ Jon ไว้ให้ รายละเอียดจะเยอะกว่าที่ผมแปลมาค่อนข้างเยอะ

แหล่งข้อมูล